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La chronique de Jean-Pierre Béguelin samedi 01 décembre 2012

Dette argentine: un juge insensible au tango

Un juge américain vient d’intimer à l’Argentine l’ordre de rembourser ses créanciers récalcitrants, une décision qui pourrait à la longue venir peser sur les placements en obligations émergentes

À New York, le juge fédéral Thomas Griesa vient d’ordonner à l’Argentine de rembourser mi-décembre 1,33 milliard de dollars à ses créanciers les plus récalcitrants. À 82 ans, ce digne magistrat a ainsi jeté un pavé qui risque de faire des remous dans le marigot des emprunts internationaux branlants, rempli en bonne partie d’ailleurs de papiers argentins aux trois-quarts effacés. C’est qu’au palmarès des mauvais débiteurs, l’Argentine brille de tout son éclat. En 1890 déjà, le défaut de Buenos Aires força la Banque d’Angleterre à sauver in extremis la banque Baring Brothers, ce monument de la City. Presque un siècle plus tard – je saute les épisodes intermédiaires – les grandes banques occidentales ont à leur tour senti le vent du boulet pour avoir trop prêté de pétrodollars, entre autre à l’Argentine. Vers 1980, ne disait-on pas que les crédits accordés au gouvernement de Buenos Aires ne quittaient pas la banque prêteuse car ils étaient immédiatement transférés sur les comptes de certains généraux et de leurs amis?

C’est que sur le plan international, les dirigeants argentins ne craignent pas grand-chose, leur pays pouvant assez bien vivre en quasi-autarcie grâce à sa production agricole abondante, à son pétrole et à une population bien éduquée. C’est d’ailleurs sans doute en grande partie pourquoi il est si mal géré, passant du protectionnisme le plus crasse sous le régime Perón à l’inflation débridée des généraux lorsque chaque réforme monétaire successive – on a passé du peso, au nouveau peso, à l’austral pour revenir au peso – échouait. En 1991 finalement, et sous la pression du FMI, un nouveau gouvernement choisi de rattacher – peg en anglais – sa monnaie au dollar en déclarant que, dorénavant et ad aeternam (!), un peso vaudrait un dollar US. Mais, comme c’est presque toujours le cas après la fixation d’une parité en vue de lutter contre l’inflation, les prix domestiques continuent assez longtemps de renchérir sur leur lancée précédente si bien qu’en termes réels le peso se retrouve rapidement et nettement surévalué.

En Argentine, l’économie est ainsi de plus en plus déséquilibrée. Le déficit de la balance commerciale grandit d’autant plus rapidement que la devise américaine est très forte à la fin des années 1990; la banque centrale limitant sa création monétaire par manque de devises étrangères, l’économie domestique souffre, entraînant un déficit budgétaire grandissant que le gouvernement couvre en empruntant allégrement à l’extérieur. Il le fait d’ailleurs d’autant plus facilement que le peg perdure. Cette résistance rassure en effet des prêteurs externes qui n’ont alors plus l’impression de courir un risque de change en avançant des fonds à une Argentine prête, en outre, à payer un taux d’intérêt attractif. Même les banques italiennes en viennent à conseiller à leurs petits épargnants (!) d’acheter des obligations argentines à la place des italiennes dont le rendement s’est effondré avec l’introduction de l’euro.

Avec le temps cependant, ce mécanisme devient de plus en plus précaire et susceptible, par fuite des capitaux, de se briser au moindre choc, ce qu’il fait quelques semaines après le 11 septembre 2001. Le gouvernement argentin doit abandonner le peg, dévaluer le peso et forcer ses ressortissants à convertir leurs avoirs à la nouvelle parité. Simultanément, il fait défaut pour quelque 100 milliards de dollars sur sa dette externe.

L’économie argentine tombe alors dans une profonde crise et l’inflation rebondit. Peu après cependant, le nouveau gouvernement péroniste, débarrassé désormais du carcan monétaire qu’était le peg, se lance dans des politiques plutôt populistes qui rencontrent quelques succès grâce aussi à la forte montée des prix mondiaux du soja – Chine oblige – dont l’Argentine est un des principaux producteurs. Sur le plan externe en revanche, la situation est nettement plus compliquée d’autant que les officiels argentins traitent leurs créanciers avec une morgue digne des grands d’Espagne en leur disant qu’ils ne toucheront que 25% de leurs créances, à prendre ou à laisser. Des négociations s’engagent malgré tout avec un syndicat de détenteurs d’obligations et on se met finalement d’accord en 2005 puis à nouveau de 2009, sur un remboursement partiel rééchelonné.

Mais tous les prêteurs n’acceptent pas cette solution. Deux hedge funds américains en particulier refusent, arguant que ces obligations ne comprennent pas la clause dite d’action collective statuant qu’une majorité qualifiée ou non de créanciers suffit pour obliger chacun d’entre eux individuellement. Et ils se tournent vers les tribunaux pour se faire rembourser à 100%. La Banque d’Argentine gardant par prudence une part importante de ses réserves à la BRI, ils ont même demandé à la Suisse de bloquer ces avoirs, ce que la Confédération a refusé de faire en raison du statut supranational dont jouit la Banque des banques centrales. Récemment, ils ont fait saisir par le Ghana le Libertad, voilier-école de la marine argentine, et ils viennent – on l’a dit – d’obtenir un véritable commandement de payer d’un juge américain très énervé par l’attitude hautaine des officiels argentins. Ceux-ci, oublieux qu’en économie comme dans la nature les charognards sont très souvent fort utiles, assimilent ces fonds à de véritables vautours voulant faire un profit sur des papiers obtenus bien au-dessous du pair, ce qui est sans doute vrai puisque c’est comme cela que ces hedge funds, qualifiés de distressed, opèrent habituellement.

Plus que le jugement qu’on peut porter sur les agissements de ces spéculateurs, c’est la validité, en l’absence de la clause ad hoc, de tous les futurs accords entre créanciers transnationaux qui est discutée, un enjeu fort important à l’heure où les placeurs occidentaux prisent de plus en plus les obligations émergentes. La patience est toutefois de mise puisque de recours en recours il faudra attendre les décisions des Cours suprêmes, celle des États-Unis en particulier, avant d’être fixé. En attendant l’Argentine est prise dans un dilemme: soit elle accepte en décembre de consigner ces fonds, ce qui fera à coup sûr sauter les accords qu’elle a passés avec les créanciers raisonnables, soit elle refuse d’obéir à une décision judiciaire US et risque alors de subir toutes sortes de nouvelles sanctions.

La viande argentine risque bien de se faire rare sur nos tables lors des prochains réveillons…

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Chronique

Le point de vue de Jean-Pierre Béguelin
Ancien économiste en chef de la banque Pictet & Cie qu'il vient de quitter, Jean-Pierre Béguelin a rejoint en janvier 2011 le cercle des chroniques économiques du "Temps". Chaque deux semaines le samedi, pour letemps.ch, il livre son point de vue sur une question d’actualité.
Avant de rejoindre l'établissement privé genevois en 1993, Jean-Pierre Béguelin a travaillé plus de dix ans comme économiste au sein de la Banque nationale suisse. Au cours de sa carrière, ce diplômé de l'Université de Genève s'est fait connaître du grand public grâce à ses talents pédagogiques et à la clarté de ses opinions.