Hedge funds

Attention aux promesses des stars! 

Les gérants des fonds spéculatifs, malgré leurs gains personnels parfois à centaines de millions, ont déçu ces dernières années. Aujourd’hui ils entendent profiter de la cherté des actions et des obligations et promettent de répondre au défi du rendement. Vont-ils convaincre?

Les gains personnels des gérants de fonds spéculatifs sont parfois très élevés. Les mieux rémunérés, comme James Simons et Michael Platt, ont gagné 1,5 milliard de dollars en 2016, selon le magazine Forbes. Eux sont extrêmement performants, mais en moyenne depuis dix ans, les hedge funds sous-performent les obligations selon les calculs de Zwei Wealth Experts. 

Entre le 1er janvier 2007 et le 18 août 2017, le rendement des hedge funds est négatif (–22%) alors qu’il est très positif pour les obligations en francs (+31%). Le passé est sans doute un piètre indicateur du rendement futur. Mais si les attentes ont été déçues ces dernières années, faut-il s’attendre à de meilleures perspectives de la part des hedge funds? Des raisons le laissent espérer, par exemple le remplacement des banques et des assurances par les hedge funds dans quantité de domaines.

Le besoin de rendement accru

«Les hedge funds ne répondent pas à la question primordiale qui est celle d’une quête de rendement supplémentaire aux obligations dans un environnement où les taux d’intérêt sont presque nuls et pourraient remonter», affirme Patrick Müller, directeur de Zwei Wealth Experts. Les gérants remplacent une partie de leurs placements obligataires par des hedge funds afin de réduire le risque de correction des obligations. Mais la réduction de la part obligatoire ajoute une augmentation de la concentration des placements, laquelle est associée à une augmentation du risque.

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«S’ils n’ont guère brillé depuis la crise financière, c’est en raison de l’ombre que leur ont fait les autres actifs», analyse Miguel Tiedra, responsable Investissements alternatifs à la BCV. En huit ans, la valeur des actions a triplé. Les hedge funds font pâle figure avec une timide hausse de 3,4% par an, explique-t-il.

«On a beaucoup entendu que la performance des hedge funds avait été décevante ces dernières années. Or, ce n’est pas ce qu’indiquent les chiffres de l’industrie: au 31 août, l’indice HFRI Fund Weighted est en hausse de 5,4% pour l’année et affiche une performance annualisée de 4,9% sur cinq ans, alors même que le contexte des taux bas n’était pas favorable», note Olivier Marion, Senior Investment Specialist, Alternatives à Union Bancaire Privée. Il ajoute que les encours gérés par les hedge funds n’ont jamais été aussi importants.

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D’après lui, les critiques portées à l’égard des hedge funds sous-estiment deux autres points majeurs. Indépendamment de sa composante rendement, le hedge fund offre une contribution appréciable en matière de réduction du risque en raison de sa flexibilité. Il est notamment possible de «shorter» (vendre le marché), de recourir à des stratégies de niche ou à des instruments complexes de telle sorte que son comportement n’est pas dicté par les indices. Cette boîte à outils plus étendue permet d’offrir un rendement décorrélé, selon le conseiller genevois.

Choisir parmi 10 000 hedge funds

Le deuxième facteur important, c’est la sélection des gérants. Environ 10 000 hedge funds sollicitent l’attention des investisseurs. L’intermédiaire, comme UBP, se doit d’offrir un service de sélection «car la qualité est fondue dans la masse», observe Olivier Marion. «Récemment, nous avons favorisé les spécialistes sectoriels voire de niche, dont le rendement n’a rien à envier à celui des actions. La performance de nos portefeuilles est en ligne avec les indices du secteur et meilleure pour nos portefeuilles plus thématiques», ajoute-t-il.

Le doute persiste tout de même. La part des hedge funds s’établit entre 10 et 20% dans un portefeuille équilibré, selon Patrick Müller. Mais si la moitié des gérants emploient les hedge funds et les considèrent comme une composante essentielle du portefeuille, l’autre moitié refuse catégoriquement d’en entendre parler, constate le conseiller zurichois. Au total, le marché des hedge funds atteint 3005 milliards de dollars en 2016 (1458 milliards en 2008), selon le spécialiste des études de marché Statista.

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Les stars de l’alternatif ne semblent plus à la hauteur de leur statut, constate la BCV. Depuis 1990, la performance nette moyenne des hedge funds a été de 6,7% par an, mais n’a été que de 3,4% par an depuis 2009. Les gérants de hedge funds seraient-ils donc devenus «moins bons»? Miguel Tiedra rappelle que le rendement de tout investissement a deux composantes principales: une rémunération «sans risque», généralement représentée par un taux gouvernemental à court terme, et un «rendement excédentaire», qui rémunère l’investisseur pour le risque qu’il accepte de supporter.

La comparaison du rendement de ces deux composantes avant et après la crise financière permet de constater que si la performance totale des hedge funds a été divisée par deux depuis 2009, ces placements ont généré un rendement excédentaire similaire à celui d’avant la grande crise. Ce n’est en fait que la diminution de la rémunération liée au taux sans risque qui a conduit à une performance totale plus faible. Alors que la rémunération des liquidités était en moyenne de 3,0% par an, elle n’a rapporté que 0,1% par an à partir de 2009.

Parallèlement, la performance d’un portefeuille «traditionnel», composé de 50% d’actions et de 50% d’obligations, a également été amputée de près de 3% par an. Cette baisse est toutefois largement compensée par un rendement excédentaire anormalement élevé. Alors qu’il était de 5,1% par an en moyenne durant les vingt-cinq dernières années, il s’est élevé à 10,0% par an depuis 2009.

Contrairement aux idées reçues, les hedge funds ont donc continué à délivrer les mêmes performances que celles qui les avaient rendus célèbres, conclut Miguel Tiedra.

«Les investisseurs ne devraient pas nécessairement chercher des rendements supérieurs à long terme à travers un portefeuille de hedge funds diversifié, comparativement aux fonds traditionnels («long only», c’est-à-dire n’empruntant pas pour investir et ne plaçant pas à découvert)», avertit Andrew Malek, directeur auprès de Morgan Stanley Alternative Investment Partners. Mieux vaut considérer les hedge funds en vertu de la «plus grande efficience de leur rendement», soit de l’unité de rendement supplémentaire par unité de risque.

Le risque d’investissement peut être mesuré de quantité de façons. S’il est défini comme le «bêta du marché» et la volatilité attendue, un portefeuille de hedge funds diversifié devrait présenter moins de risque que les investissements «long only», ajoute Morgan Stanley.

La baisse des coûts frappe aussi les hedge funds

Les hedge funds sont confrontés à un autre handicap: leur coût. «Il est incontestable qu’une gestion très active est par définition plus coûteuse que celle d’un fonds standard. En outre, les gérants cherchent à réduire les risques en combinant différents hedge funds. Ils y parviennent à travers un fonds de fonds, ce qui occasionne des coûts supplémentaires», juge Patrick Müller. Zwei Wealth a réalisé une analyse des placements en hedge funds de différentes banques. Les coûts (TER) de la quote-part en hedge funds s’élèvent entre 3,2 et 6,7% par an en 2016 tandis que leur rendement net a atteint 1,5 à 2,8%. Il est compréhensible que les gérants de hedge funds se considèrent comme des alternatives aux obligations, mais s’ils veulent offrir un rendement net de 2%, ils devraient, au vu de leurs coûts de 4%, présenter un rendement brut de 6%. Ce n’est pas possible sans risque supplémentaire, conclut Patrick Müller.

«Les coûts sont aujourd’hui moins élevés que dans le passé», rétorque UBP. Longtemps, les hedge funds demandaient 2% de frais fixes et 20% de coûts de performance. Aujourd’hui, une compression est en cours, avec 1,5 à 2% pour la gestion et 15 à 20% de participation à la performance. Les différents styles d’investissement peuvent se traduire par des structures de coûts différentes; ainsi une stratégie «global macro» discrétionnaire, intervenant sur de nombreux marchés dont certains émergents, est généralement plus complexe à mettre en œuvre et donc plus chère qu’une stratégie «long/short equities».

Au niveau individuel, «nous observons un potentiel de rendement élevé sur des stratégies qui tentent de répondre au changement de dynamique de marché depuis 2008. Nous pensons par exemple aux stratégies portant sur le crédit privé», affirme Andrew Malek. L’étendue des opportunités est vaste, du financement d’avions à celui des procédures juridiques en passant par les hypothèques. Un des thèmes communs à ces investissements consiste à profiter du désengagement des fournisseurs de capitaux classiques (banques et assurances) de ces secteurs en raison des réglementations de l’après-crise.

Les gagnants des changements d’après la crise

Morgan Stanley se dit donc «plutôt optimiste, dans l’environnement actuel, sur le rendement susceptible d’être généré par le savoir des hedge funds». D’une façon générale, Andrew Malek estime que les corrélations entre les actions vont continuer de diminuer. Les gérants de hedge funds «fondamentaux» en actions pourraient être les bénéficiaires de cet environnement idéal à la sélection des titres, tant à la hausse qu’à la baisse.

La volatilité des actions demeure extrêmement basse, mais le passé suggère que la situation devrait se modifier. En résumé, les conditions sont favorables à un grand nombre de stratégies de hedge funds, selon Morgan Stanley, y compris dans l’évaluation relative dans les obligations, le négoce à court terme et le «global macro» discrétionnaire.

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