Gestion

Au-delà des travers de la gestion passive

La gestion passive gagne chaque jour en popularité, mais elle n’est pas aussi neutre et efficiente qu’elle le proclame. Le temps est donc venu de l’optimiser

Déçus par les performances et les coûts de la gestion active, de nombreux investisseurs se tournent vers la gestion passive. Ce faisant, bon nombre d’entre eux ignorent qu’ils prennent ainsi un certain nombre de paris actifs. En effet, si pour accéder à la prime de marché il suffisait d’investir dans un indice, on pourrait s’attendre à ce que l’éventail des véhicules indiciels soit très limité. Cela n’est manifestement pas le cas puisque le site Morningstar recense plus de 2000 fonds indiciels qui reflètent les formes diverses et variées que peut prendre la prime de marché. Par exemple, pour le seul marché américain, le choix d’un indice aussi connu que le S&P 500 est-il vraiment «passif»?

Le S&P 500 est-il vraiment passif?

La réponse est clairement négative puisque cet indice, centré sur les 500 plus grosses capitalisations de l’économie américaine, prend le parti d’ignorer toutes les petites et moyennes capitalisations que l’on peut retrouver dans des indices tels que le Wilshire 5000 ou le Russell 2000. Il reflète donc bien un choix «actif». De même, au plan géographique, un portefeuille qui se diversifierait sur les grands indices des marchés développés, tels que le S&P 500, le MSCI Europe et le MSCI Japon, prendrait le pari d’exclure un nombre non négligeable de marchés tels que le Canada, l’Australie, Singapour, la Nouvelle-Zélande et Hongkong. Peut-on encore le qualifier de «passif»? La question de la neutralité se pose également pour les indices dits «smart bêta» (qui pondèrent les entreprises en fonction de caractéristiques du type substance ou croissance). En effet, la construction et la révision de ces indices reposent sur un nombre important de décisions d’investissement actives, ce qui nous amène à affirmer que ces indices «smart bêta» représentent une stratégie active déguisée dont seule l’enveloppe, fonds ou ETF, est passive.

Un problème d’efficience

La gestion passive pose également un problème d’efficience du marché dans la mesure où ceux qui l’adoptent prennent le risque de devenir des actionnaires passifs. Aujourd’hui, 88% des entreprises de l’indice S&P 500 ont pour plus gros actionnaires les trois acteurs dominants de la scène indicielle. Or ces derniers se préoccupent certainement moins des questions de gouvernance des entreprises que de la satisfaction des besoins de leurs investisseurs, qui demandent des indices aussi efficients que possible. De plus, les ténors de l’indiciel n’ont pas un intérêt direct à favoriser la concurrence entre les entreprises composant leurs indices puisqu’il s’agit pour eux d’un jeu à somme nulle. Par conséquent, la détention passive d’actions pourrait avoir de sérieuses conséquences sur la création de valeur à long terme ainsi que sur les intérêts des différentes parties prenantes et, en fin de compte, sur l’économie dans son ensemble.

Enfin, sur le plan de la performance, l’investissement passif n’est pas aussi efficient qu’il y paraît au premier abord. Selon le mode de réplication utilisé, il s’ajoute à la commission de gestion les coûts découlant des achats/ventes de titres nécessaires pour «coller» à l’indice ainsi que le prix de la transparence. En effet, les changements de titres composant les indices étant annoncés très à l’avance, des arbitrageurs profitent de ces informations pour négocier ces titres avant que les gérants passifs ne réajustent leurs portefeuilles. Ces derniers achètent donc à des cours gonflés et vendent à des prix déprimés. Enfin, acheter la totalité d’un indice revient à s’exposer également à ses composants les moins performants. En effet, 20% des actions de l’indice les moins performantes génèrent une performance annuelle moyenne de moins 2,5% par rapport au cash.

Les bons remèdes

La bonne nouvelle est qu’il est possible de remédier à tous ces inconvénients de la gestion passive traditionnelle au moyen d’une approche indicielle optimisée. Grâce à de légères sur et sous-pondérations des différents composants des indices, cette approche permet de récompenser les entreprises les plus performantes et de sanctionner les mauvais joueurs. De plus, elle facilite l’inclusion de critères ESG (environnementaux, sociaux et de gouvernance) dans le mode de calcul des pondérations des différents titres. Enfin, last but not least, parce qu’elle est sélective, l’approche indicielle optimisée ne condamne pas l’investisseur à sous-performer systématiquement.

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