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La Chine veut favoriser l’utilisation du yuan sur la scène internationale

Le 11 août, la Banque populaire de Chine (BPC) a changé sa manière de déterminer le taux de référence du yuan, ranimant les craintes de forte chute de la monnaie. Pour rappel, à partir de ce niveau de référence fixé quotidiennement par la BPC, le taux de change du yuan est autorisé à fluctuer quotidiennement entre des bornes dont le niveau actuel est de plus ou moins 2%. Avec le nouveau système de calcul, le taux de référence doit principalement se baser sur le prix de clôture de la veille du taux de change traité. Par conséquent, ce taux de référence devient, en théorie, proche d’un taux de change moderne, dicté par le jeu de l’offre et de la demande.

D’ailleurs, c’est la raison fournie par la BPC, qui voit dans ce nouveau système de calcul du taux de référence du yuan une façon d’améliorer l’impact du marché, ainsi que le statut officiel de ce taux de référence. Celui-ci s’était affaibli, en raison de la divergence, forte et durable, observée par rapport au taux de change traité. Cette justification répond clairement aux commentaires du Fonds monétaire international du 3 août dernier sur l’insertion du yuan dans son panier des devises majeures: le prestigieux DTS (droits de tirage spéciaux). Une autre raison provient sans doute du désir de la Chine de favoriser une utilisation plus globale de sa monnaie, nécessitant une plus grande ouverture au marché des capitaux. Or, le triangle d’incompatibilité de Mundell montre qu’il est voué à l’échec de maintenir un taux de change étroitement contrôlé lorsque l’on mène une politique monétaire indépendante et que l’on ouvre son marché des capitaux. De ce point de vue, le changement du 11 août constitue une évolution logique, si la Chine désire continuer à augmenter les flux transfrontaliers et conserver une politique monétaire indépendante. La dernière raison tient au fait que l’ancienne méthodologie de calcul du taux de référence rendait, en pratique, le yuan très synchronisé avec l’évolution du dollar américain, alors que leurs économies respectives ne l’étaient pas. Suite à la décision du 11 août, ce lien est théoriquement éliminé. Malgré la faiblesse chronique des exportations chinoises, le nouveau mécanisme de fixation du taux de référence semble donc répondre à d’autres objectifs qu’à une volonté de doper ce secteur.

Conséquence de la réforme du 11 août pour le yuan: outre une augmentation de la volatilité du yuan, la principale conséquence du changement du 11 août est une valeur du yuan plus représentative des fondamentaux de l’économie chinoise. A moyen terme, les fondamentaux chinois favorisent une dépréciation du yuan. En effet, l’économie chinoise est en pleine période de transition d’une phase de croissance à deux chiffres à une croissance plus modérée (proche de 5%), caractéristique d’une économie plus mature. De plus, elle doit en même temps corriger les excès induits lors de sa première phase de forte croissance, comme un endettement record des sociétés et des ménages, se situant au-dessus de 200% du PIB. Sans mettre en doute la capacité de la Chine à gérer cet ajustement délicat, ce type d’exercice occasionne généralement davantage de risques négatifs – comme une récession – que de bonnes surprises. Il est de ce fait plus probable que les perspectives de croissance, mis à part de possibles stimuli fiscaux aux effets positifs temporaires, influencent négativement la valeur du yuan. La politique monétaire suggère, elle aussi, une dépréciation du yuan par rapport au dollar américain. En effet, la Fed devrait bientôt débuter son cycle de hausse de taux directeurs, répondant à un marché du travail proche du plein-emploi, alors que la Chine se situe plutôt dans un cycle de baisse de taux.

Traverser la rivière en tâtonnant pierre après pierre: malgré la dépréciation du yuan depuis janvier 2014 de 6,04 à 6,21 face au dollar avant le 11 août 2015, la BPC puise dans ses importantes réserves de change pour empêcher une dévaluation trop forte de sa monnaie. Ce phénomène ne s’est de loin pas réduit après le 11 août. Néanmoins, comme l’objectif annoncé du nouveau calcul du taux de référence était de rendre le yuan plus flexible au mécanisme de l’offre et de la demande, la BPC devra relâcher son emprise sur la monnaie pour la laisser trouver un nouveau point d’équilibre. Toutefois, cet ajustement sera probablement graduel, car la BPC ne semble pas prête à laisser les seules commandes de sa monnaie à la loi de l’offre et de la demande, en raison des risques induits par de fortes variations de sa valeur. En résumé, le yuan est devenu théoriquement plus flexible. Et, selon la stratégie économique instaurée par Deng Xiaoping en 1978 – qu’il résuma joliment par le slogan «traverser la rivière en tâtonnant pierre après pierre» –, le yuan constituera probablement une pierre importante pour passer d’une économie planifiée à une économie de marché. En pratique, cependant, le contrôle de la BPC devrait rester encore très présent dans les évolutions futures de sa monnaie, afin de s’assurer de la stabilité de cette pierre. Vu la récente volatilité qui a submergé les marchés internationaux, il n’est pas certain que beaucoup s’en plaignent.

* Stratégiste changes, Pictet Wealth Management

La BPC ne semble pas prête à laisser les seules commandes de sa monnaie à la loi de l’offre et de la demande