La récente faillite d'un fonds multistratégie dont la masse sous gestion atteignait presque 10 milliards de dollars a créé une onde de choc dans l'industrie alternative. Plus que jamais les investisseurs jettent un regard nouveau sur une des clés du succès et de la pérennité d'un hegde fund: la gestion du risque. En effet, dans ce cas qui fera date, l'issue aurait peut-être été différente si le gestionnaire du risque avait tiré la sonnette d'alarme suffisamment tôt pour être entendu.

Au-delà de cette actualité, c'est la place de la gestion du risque dans le processus d'investissement qui revient sous les projecteurs. Faut-il blâmer les systèmes qui n'ont pas été capables de faire ressortir la concentration du risque autour d'un seul et même thème dans le portefeuille? Ou le manque de bon sens du gestionnaire qui a omis le principe de base de diversification? Il semble que le problème soit plus complexe et que la notion de gestion du risque et de gestion du portefeuille (investissement) nous ramène immanquablement au problème de la poule et de l'œuf.

Il ressort de l'examen de nombreux hedge funds que certains gérants ont fait l'erreur de réduire la gestion du risque a un seul chiffre: la Var (value at risk). C'est sûrement une erreur sachant que finalement cette Var n'exprime qu'un niveau de risque donné pour des conditions de marché normales. Afin de pallier le défaut de ce chiffre, les gestionnaires de risques l'ont complété par des scénarios de crise (stress test), censés traduire l'état du portefeuille après un évènement de nature extrême. Supposons qu'un programme de trading repose sur l'hypothèse que l'inflation aux Etats-Unis ne dépassera pas 3% par an. Le stress test dira quels seront les effets sur le portefeuille si cette inflation atteignait 6%. Par opposition à cette escalade de sophistication, la simple surveillance du mandat d'investissement évite déjà bien des déconvenues.

Si la vocation de la gestion du risque est d'émettre des rapports pour satisfaire des besoins commerciaux ou pour répondre aux velléités d'investisseurs institutionnels pratiquant des «due diligence» toujours plus pointues, elle n'est rien d'autre qu'un centre de coûts. Si elle ne participe pas de la gestion du portefeuille et de son évolution, son rôle est marginal.

Dans l'industrie alternative, la gestion du risque peine parfois à trouver sa place. Un hedge fund est souvent l'œuvre d'un seul homme ou d'une poignée d'hommes visionnaires ou opportunistes. Il se peut que la gestion du risque ne soit pas le pilier porteur de la gestion du portefeuille. Dans certains cas, celle-ci ne vient s'intégrer au processus d'investissement qu'après un certain laps de temps, quand le gérant peut se permettre le coût d'une unité de gestion du risque et qu'il est prêt à voir ses décisions malmenées par le responsable du risque.

Les seules stratégies qui intègrent celle-ci au rang de style de gestion sont les programmes de trading systématiques tels que les CTAs ou encore les fonds d'arbitrage statistiques.

Les stratégies directionnelles telles que les fonds Macros, les fonds long-short à biais long ou encore ceux concentrés sur les petites capitalisations n'intègrent pas toujours celles-ci dans le processus d'investissement. La conviction du gérant dans la qualité des investissements relègue les considérations rébarbatives d'exposition aux facteurs de risque au second plan. Le gérant construit le portefeuille selon ses vues ou selon les opportunités du moment, et la gestion du risque vient en tant qu'Overlay pour réduire l'exposition à certaines classes d'actifs, à certains secteurs ou à certains facteurs de risques.

Les quelques pistes de réflexion abordées ici ne sont qu'un aperçu de ce que couvre ce concept de gestion du risque. L'utilisation de «Levier», la quantité de capital placé à Risque, la concentration d'un portefeuille, la sensibilité aux facteurs de risque sont autant d'éléments qui relèvent autant du domaine de la gestion du portefeuille que de la gestion de son risque. Il semble finalement que la gestion du risque ne fasse sens que lorsqu'elle est à l'origine de la gestion et de la construction d'un portefeuille.