Les premiers produits structurés ont été lancés aux Etats-Unis dans les années 80. Apparus vers le milieu des années 90 en Europe, ils connaissent depuis un succès particulièrement important en France, en Allemagne et en Suisse. Ce succès peut être attribué aux caractéristiques très attrayantes que ces actifs financiers présentent pour les investisseurs. En effet, ces véhicules de placement permettent d'avoir des stratégies d'investissement dont le rendement est différent du traditionnel achat de titres. Lors d'un achat classique, l'investisseur espère une hausse du prix du titre afin de réaliser un profit alors que les produits structurés offrent toute une palette de profils de rendements alternatifs. Ils permettent, par exemple, de tirer profit d'une baisse ou d'une stagnation du marché, ou encore de garantir un rendement minimum même en cas de chute des marchés. Ils permettent aussi d'investir dans des véhicules de placement répliquant l'évolution d'actifs qu'il serait difficile, voire impossible, de détenir, tels que le platine, l'éthanol ou encore un portefeuille de mid-caps indiennes.

Toutefois, ces véhicules de placement sont l'objet de certaines critiques du fait d'un manque de transparence, en particulier concernant leurs coûts. Les investisseurs ont l'impression que les banques émettrices font payer ces produits très (voire trop) cher. De plus, une certaine opacité entoure ces produits car ils portent des noms peu explicites quant au profil de rendement qu'ils offrent. Ainsi, les pages financières vantent les mérites des GROI, POP, PROTEIN, TORO ou encore LEMAN sans expliciter clairement ce qui se cache derrière ces produits. Enfin, la croissance impressionnante du nombre de produits laisse présupposer une grande profitabilité et, implicitement, des coûts trop élevés pour l'investisseur. Tous ces éléments contribuent à la méfiance du public à l'égard des émetteurs.

Avant de pouvoir se prononcer sur l'ampleur des coûts, il faut d'abord comprendre comment est «fabriqué» un produit structuré. De façon générale, un tel produit combine un actif traditionnel (action, obligation) avec un ou plusieurs instruments dérivés. Parmi les nombreux produits structurés, on distingue trois grandes catégories en fonction du profil de rendement à l'échéance. La première inclut les certificats répliquant un actif ou un panier de titres. La deuxième inclut les produits à revenu plafonné mais offrant un rendement intéressant en cas de stagnation des marchés, alors que la troisième contient les produits à revenu garanti.

Vu la relative opacité du marché des structurés, il est difficile de se faire une idée précise sur leur coût. Toutefois, la recherche académique est venue remédier à cette situation en fournissant quelques études sur les coûts. La technique à la base des différentes études est simple: elle compare le prix du produit structuré offert par l'émetteur au prix théorique de ses composantes. Prenons l'exemple d'un «discount certificate» (DS) sur l'action XYZ. Supposons que le cours de l'action sur le marché est actuellement de 100 CHF. La banque propose aux investisseurs un DS sur l'action XYZ à un prix de 90 CHF. Ce DS donne à l'investisseur les droits suivants à l'échéance: (i) si le prix de XYZ à l'échéance est inférieur à 100 CHF, il reçoit physiquement l'action XYZ, (ii) si le prix de XYZ à l'échéance est supérieur à 100 CHF, il reçoit 100 CHF. En observant le profit obtenu par l'achat du DS à l'échéance en fonction du prix de XYZ, on note que, tant que l'action n'a pas franchi le seuil 90 CHF à l'échéance, le DS est profitable. Il permet de tirer parti d'une stagnation voire d'une légère baisse du marché à l'échéance. La contrepartie est que le DS ne protège pas d'une baisse du marché et oblige à renoncer à une hausse. La question du coût de ce produit consiste à savoir si le prix de 90 CHF pratiqué par l'émetteur est trop élevé ou pas? Pour y répondre, il faut reconnaître que derrière ce profit à l'échéance se cache la combinaison d'un achat de l'action avec la vente d'une option call à un prix d'exercice de 100 CHF (voir figure 2). Ainsi le DS devrait valoir 100 CHF moins le prix du call.

Trois études académiques ont effectué ce type d'exercice. Deux concernent le marché suisse (Burth, Kraus et Wohlwend, 2001, et Grünbichler et Wohlwend, 2005) et une le marché allemand (Stoimenov et Wilkens, 2005). Les études concernant le marché suisse se concentrent essentiellement sur les prix des produits à revenu plafonné entre 1999 et 2000. Leurs résultats montrent qu'en moyenne les prix dépassent les valeurs théoriques des produits structurés de 2%. Ils indiquent que la différence de prix augmente avec la complexité du produit et diminue en s'approchant de l'échéance du produit. Une autre conclusion de ces travaux est que les produits structurés sont moins chers s'ils sont achetés sur le marché secondaire (1,7% de différence) qu'à l'émission (4,3%). Les résultats obtenus pour le marché allemand confirment ceux obtenus pour la Suisse puisqu'ils proviennent de l'analyse de plus de 2500 produits d'août 2001 à octobre 2002. Les différences moyennes de prix sont respectivement de 3,9% pour le marché primaire et de 2,3% pour le marché secondaire.

Ces résultats montrent que les produits structurés ne sont pas trop chers. Certes, il existe des différences de prix mais celles-ci rémunèrent l'émetteur pour son travail et la commercialisation des produits. De plus, ces résultats surestiment cette différence de prix car un investisseur ne peut pas créer des produits structurés sur la base des valeurs théoriques uniquement, puisqu'il devra payer des frais pour constituer ce type de stratégie. En revanche, ces études montrent aussi qu'il existe des émetteurs peu scrupuleux pratiquant des prix prohibitifs avec des différences de prix dépassant 10%, ce qui contribue à renforcer l'impression que les structurés sont trop chers. Pour éviter ce type de piège, l'investisseur se doit d'avoir une bonne compréhension des produits structurés et de leurs composantes afin d'être en mesure d'évaluer si le prix proposé est raisonnable.