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La dette des gouvernements locaux en Chine, une bombe à retardement

Jusqu’à 6000 milliards de dollars de dette, utilisés en grande partie pour financer le développement d’infrastructures, seraient cachés par les autorités locales

Il n’y a pas que les Etats-Unis. La Chine aussi a son «horloge» de la dette publique. Au moment où on la consultait, la semaine dernière, elle approchait les 36 000 milliards de yuans (environ 5200 milliards de dollars). Mais ce compte occulte un élément essentiel: les montants des «véhicules financiers des gouvernements locaux» (LGFV), qui font l’objet de tous les fantasmes. Pékin n’est lui-même pas capable de les comptabiliser, ceux-ci étant souvent enregistrés hors du bilan des entités étatiques qui les contractent.

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Dernière en date, l’agence de notation Standard & Poor’s (S&P) a fait ses calculs dans une étude publiée la semaine dernière et pour le moins alarmiste. Résultats des estimations de ces titres «cachés»: ces véhicules contiendraient entre 4500 et 6000 milliards de dollars de dette, utilisés en grande partie pour financer le développement d’infrastructures. Un «iceberg de dette, contenant des risques titanesques», préviennent les analystes.

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Niveau d’endettement «alarmant»

En théorie, les emprunts des LGFV sont depuis 2015 le fait d’entreprises et ne sont pas garantis par une entité étatique. En réalité, d’après S&P, les quotas annuels d’émissions obligataires pour les gouvernements locaux étant insuffisants pour réaliser les investissements d’infrastructures nécessaires pour soutenir la croissance. Par conséquent, beaucoup de gouvernements locaux ont continué de mandater ces véhicules pour financer des projets sociaux ou d’infrastructures, d’autant plus que le crédit était bon marché ces dernières années, poursuit le rapport. En incluant ces montants, le ratio de dette sur le PIB a ainsi atteint 60%, un niveau qu’ils jugent «alarmant».

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Réduire cette montagne de dette ne sera pas évident, poursuit S&P, d’autant que les pressions récentes sur l’économie chinoise n’aident pas. Vendredi matin, la publication de la croissance au troisième trimestre a confirmé les craintes. A 6,5%, en dessous des attentes des analystes, elle a atteint son plus faible rythme depuis la crise financière. Ce niveau reste au-dessus de l’objectif que Pékin s’est fixé (6,5%), mais la croissance pourrait encore souffrir de la guerre commerciale avec les Etats-Unis.

Jouer sur les taux d’intérêt

Xiadong Bao, gérant spécialisé dans les actions émergentes chez Edmond de Rothschild Asset Management, souligne que le problème de la dette, publique et privée, existe depuis longtemps. «Pékin est conscient que la hausse a été astronomique et des mesures ont été prises», rappelle-t-il. Le gouvernement doit cependant jongler entre le besoin de se désendetter à long terme et garder un niveau de croissance suffisant, poursuit l’expert. Après avoir serré la vis au premier semestre, les autorités se sont rendu compte qu’elles risquaient d’étouffer la croissance et ont dû se résoudre à accepter le refinancement de certains projets d’infrastructures pour maintenir la croissance.

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Le problème des LGFV ne représente pas un danger immédiat pour les marchés chinois ou l’économie du pays, estime Koon Chow, stratège pour la macroéconomie et les changes des pays émergents à l’Union Bancaire Privée (UBP), et ce, pour diverses raisons. D’une part, «le gouvernement peut dicter la conduite des banques, comme encourager une restructuration des dettes pour aider l’emprunteur à éviter la faillite. Il est donc peu probable que des institutions refusent d’accorder de nouveaux prêts à toute une série de LGFV, sous peine de créer un problème systémique pour le système financier chinois», décrit le spécialiste basé à Londres.

Pas de signal pour l’investisseur

D’autre part, le coût de ces dettes est fondamental pour la solvabilité des banques ou des LGFV. «La banque centrale chinoise (PBoC) peut altérer les risques de solvabilité en injectant des liquidités dans le système, comme elle l’a déjà fait cette année, ou en abaissant les taux d’intérêt, c’est-à-dire généralement en réduisant le coût du financement et du refinancement, poursuit Koon Chow. Le contrôle des mouvements transfrontaliers de capitaux offre à la PBoC davantage de flexibilité dans sa politique monétaire. De plus, alors que l’inflation reste faible, elle peut maintenir les taux d’intérêt domestiques – et donc les coûts de financement des LGFV et des banques – à des niveaux bas.»

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Il n’existe donc pas de signal pour l’investisseur, puisque les faillites peuvent être évitées grâce aux décisions politiques. En somme, les zombies peuvent rester debout.

Une entreprise sur cinq a perdu plus de 50% en bourse

Depuis le début de l’année, l’indice de Shenzhen, par exemple, a perdu un tiers de sa valeur et pourrait bien terminer l’année sur sa pire performance depuis la crise financière. D’après Bloomberg, 20% des 2000 entreprises qui y sont cotées ont perdu la moitié de leur valeur ou plus. Le recul de l’indice Shanghai Composite est moins marqué, mais cela ne l’a pas empêché d’atteindre un plus bas en quatre ans la semaine dernière.

Chez Edmond de Rothschild Asset Management, Xiadong Bao reste prudent lorsqu’il s’agit des actions. «Le marché a déjà pris en compte les risques liés à la dette et, vu le recul subi cette année par les indices chinois, les valorisations sont intéressantes. Excepté quelques opportunités individuelles, il est pourtant trop tôt pour investir de manière importante en Chine», explique-t-il, estimant qu’on a pas encore touché le point bas. «Les mesures de relance prises par Pékin ne sont pas convaincantes et le vrai effet des tensions commerciales ne s’est pas encore fait sentir. Les chiffres des exportations en septembre étaient bons. Mais il faut attendre ceux d’octobre, novembre et surtout de la période de Noël», prévient-il. Ces derniers pourraient être bien plus marqués par la guerre commerciale.

La dette des véhicules financiers des gouvernements locaux «pousse à faire preuve d’une prudence accrue dans les décisions d’investissement, mais ce ne sera pas une source d’influence pour les six prochains mois. Il faut aussi comprendre que la Chine est très diverse: des LGFV pourraient donc être sous pression dans une partie du pays, et pas dans d’autres», conclut Koon Chow, de l’UBP.

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