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Revue des idées économiques

Deux études contradictoires sur la finance

La finance se limiterait au court terme, disent les uns. Elle devrait renforcer les systèmes de protection pour éviter les faillites, ajoutent ces critiques. Deux recherches récentes vont dans un sens très différent.

Si vous demandez à votre banquier une hypothèque pour 500 000 francs, il exigera des garanties. Plus vous lui en fournirez et plus son sentiment de réconfort augmentera. Vos garanties, c’est sa protection. Pourtant l’augmentation de la protection peut accroître les risques pour le banquier, selon une étude du Swiss Finance Institute, réalisée par la Genevoise Rajna Gibson et Carsten Murawski (1). Ceux-ci se penchent non pas sur les hypothèques, mais sur les produits dérivés.

Les banques, pour leur protection, demandent à l’investisseur de déposer ce qu’ils nomment un collatéral, ou «margin». Celui-ci représente un pourcentage du risque pris. En principe, plus il augmente, plus le risque de défaut diminue. Or, surprise, la crise financière a montré que ce type de protection peut augmenter le risque. L’exemple majeur, c’est la reprise par l’Etat américain du plus grand assureur au monde, AIG. L’abaissement de son rating le 16 septembre l’a obligé à devoir augmenter son collatéral (margin) de 10 milliards de dollars. L’augmentation de la protection a causé sa perte...

Jusqu’ici les études s’étaient centrées sur les coûts ou les risques des appels de marge. Mais c’est la première analyse à se pencher sur les deux en même temps. La «marge» n’est pas un remède pour soigner le risque. Au contraire, en cas de crise, elle peut accroître le risque de défaut.

Cette exigence de protection diminue la liquidité du marché des dérivés (donc la capacité à acheter ou vendre dans de bonnes conditions), augmente le risque de défaut et sa sévérité et pénalise l’économie. C’est particulièrement vrai quand les taux de marges sont élevés et le collatéral rare. L’augmentation du collatéral peut être comparée, pour une banque, à une panique de clients qui chercheraient à retirer leurs fonds ensemble et en même temps.

Une autre idée très répandue est celle de l’approche à trop court terme de la finance. Elle délaisserait le long terme, notamment les analystes financiers. Pourtant, un travail de recherche de l’Université du Texas (2) sur les perspectives de croissance à long terme prouve le contraire.

L’étude porte sur les recommandations des analystes entre 1994 et 2006. Elle observe la réaction de l’action durant les 3 séances boursières qui suivent la publication des perspectives à long terme. Le résultat est éclairant. Les investisseurs accordent plus de poids aux sociétés munies d’estimations à long terme qu’aux sociétés qui en sont dépourvues.

Les sociétés soumises à une analyse à long erme ont les meilleures perspectives de croissance, une meilleure santé financière, une plus grande taille. Elles sont plus anciennes que les autres et leurs actions sont davantage détenues par des investisseurs institutionnels.

Mais qui sont ces valeureux analystes qui osent dépasser le court terme? L’étude les décrit clairement. Ils sont moins soumis à des contraintes de temps, disposent de ressources accrues, d’une plus grande expérience et font un plus grand effort de recherche. La finance récompense donc l’effort et le long terme. C’est encourageant.

(1) The price of protection: Derivatives, default risk and margining, Rajna Gibson, professeur de finance à l’Université de Genève, et Carsten Murawski, de l’université de Melbourne, Swiss Finance Institute, research paper series 08-43

(2) The existence and value-relevance of financial analysts’long-term growth forecast, Boochun Jung, Philip Shane, Sunny Yang, McCombs School of Business, research paper 04-09

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