Au cœur des marchés

La devise et ses illusions

Difficile d’entamer 2015 en toute sérénité. Marchés financiers et investisseurs doivent évaluer les conséquences du triple choc subi: choc des changes avec l’appréciation du dollar, le saut du franc suisse et la chute de l’euro; contre-choc pétrolier avec l’effondrement des prix du pétrole, terminant le mois de janvier sous les 50 dollars le baril; et, enfin, choc des taux d’intérêt avec le passage inédit des taux suisses en territoire négatif. Ces trois phénomènes s’auto-alimentent. L’appréciation du dollar précipite les prix du pétrole, eux-mêmes source de repli des anticipations d’inflation et de la chute des taux d’intérêt.

Pour dresser le bilan de ces événements, une analyse critique est indispensable, mais sans doute encore prématurée. En puisant leur source dans l’instabilité des devises, les mouvements récents promettent le retour de la volatilité tant des cycles financiers que des cycles économiques.

Ces dernières décennies, les banques centrales occidentales nous avaient prémunis de l’instabilité des devises en faisant converger leurs objectifs d’inflation des prix. Pourtant, les risques de déflation changent les instruments monétaires actifs au profit des taux de change. Tout est prétexte à affaiblir sa propre devise, courbe négative des taux d’intérêt selon la BNS, monétisation de la dette publique selon les autres ou même blocage politique.

L’illusion de compétitivité qui en résulte n’est pourtant que trop court-termiste et repousse les efforts d’efficacité indispensables pour assurer la qualité et la pérennité du système de production. Sans compter que l’onde de choc transmise a des effets très inégaux pour les secteurs productifs de l’économie, selon qu’ils sont exposés ou non au commerce extérieur et aux revenus étrangers; qu’ils sont dotés ou non d’une efficacité énergétique, contraints ou non par une structure négative des taux d’intérêt.

La longue période de gestation du programme de rachats massifs d’actifs obligataires publics et privés, adopté le 22 janvier par la BCE, avait permis les anticipations les plus extrêmes. La décision prise, les esprits se recentrent. La stabilisation des devises et des taux d’intérêt, ainsi que le rebond du prix du pétrole en ce début février, doivent permettre d’évaluer les conséquences de ce choc sur les perspectives économiques et financières de 2015.

Choc des devises et contre-choc pétrolier ont des effets mesurables et puisent dans l’histoire des éléments de comparaison (1985 et 1998). En revanche, une courbe négative des taux d’intérêt, même sur les engagements à 10 ans, fait partie des inédits que la BNS a voulu tester mais dont nous ne pouvons appréhender tous les effets par catégorie d’entrepreneurs et d’investisseurs.

* Economiste en chef, BCGE