PERSPECTIVES

Les économistes qui avaient vu venir la crise (2/3). Jeremy Grantham avait prédit la disparition d'une grande banque

Le directeur de GMO critique les bases du système, notamment une surveillance qui ne fonctionne que par beau temps.

Incroyable! En octobre 1998, GMO et son directeur hors norme, Jeremy Grantham, avait prévu une baisse de 1,1% par an des actions américaines sur 10 ans. C'est exactement ce qu'il advint... après 10?ans et 3 jours. Personne ne lui en voudra.

Ces dernières années, il répétait inlassablement le même discours, à savoir que «les actifs sont toujours retournés à la moyenne et à leur évaluation correcte». Tous, sauf un. Le pétrole. «Impossible de définir sa juste évaluation, selon Alex Orus, responsable de GMO en Europe.

Jeremy Grantham a très bien anticipé la crise financière. Il déclare depuis plus d'un an qu'une grande banque disparaîtra de même que la moitié des hedge funds ces cinq prochaines années. Et critique les bases du système, notamment une surveillance qui ne fonctionne que par beau temps.

Dans son dernier commentaire trimestriel, il revient sur son analyse des 28 bulles financières qui ont égrené les 80 dernières années. Des bulles qu'il définit en termes mathématiques, comme une déviation standard de 2. Soit un événement qui doit survenir une fois tous les 40 ans si l'on en croit ceux qui réfléchissent dans un monde «gaussien». Lui se range plutôt ailleurs, dans le cercle des personnes qui n'ignorent pas l'exceptionnel et ses risques. Les cygnes noirs», dirait Nassim Nicholas Taleb. «Les bulles et la prise de risque sont l'objet d'études et de raisonnements depuis longtemps, mais ignorées des autorités, notamment monétaires», constate Jeremy Grantham.

Ces dernières semaines, GMO met l'accent sur le fait que les bourses sont bon marché. Mais il est risqué d'acheter trop tôt. Car si l'évaluation est correcte, les marchés ont l'habitude d'exagérer à la hausse come à la baisse. Mais le «timing» est toujours difficile et spécialement dans un environnement aussi complexe.

Correction de 20%

Le processus de désendettement fera beaucoup de dégâts et les conséquences restent incertaines. Aux Etats-Unis, depuis 1982 la dette des ménages a ajouté 1% chaque année à la croissance de la consommation. Après 15 ans à ce rythme endiablé, l'intérêt sur la dette accumulée dépasse l'endettement supplémentaire. L'avenir sera très morose, si l'on pense à l'impact, répété pendant 10 ans, d'une réduction de la dette même modeste, par exemple de 0,5% du revenu chaque année, qui s'ajoutera au fardeau de la charge d'intérêt.

«Après une bulle, on ne revient pas seulement à la moyenne de tendance, mais on corrige de 20% supplémentaire», dit-il. L'indice S & P 500 devrait donc revenir à 750 points (900 points le 18 décembre), soit une décote de 23% par rapport à l'évaluation «correcte» du marché. Deux critères conduisent à cet objectif, le multiple des bénéfices (14,3 fois) et la marge des entreprises (4,9%), C'est le scénario central de GMO. Mais un scénario du pire a été élaboré et envisage un objectif de 546 points.

Choisir les bonnes sociétés

Un rally boursier n'est pas impossible durant six mois. Car les actions n'ont jamais été aussi bon marché depuis 20 ans, selon Alex Orus. Mais rien ne sert de se précipiter. «A chacun de connaître sa capacité à prendre des risques et son aversion au risque», conseille l'expert.

En dépit de ces sombres perspectives, aujourd'hui GMO «aime particulièrement une classe d'actifs: les actions des grandes compagnies américaines. «Seulement celles de bonne qualité, en vertu de la solidité du bilan, de la forte et stable rentabilité», selon Alex Orus. Si l'économie souffre ces prochains mois, avec une baisse de la concommation et des bénéfices, la valeur boursière peut aussi baisser. Mais «les Coca-Cola de ce monde» n'auront pas trop de difficultés à se refinancer et se développer. La question n'est pas de choisir les bons secteurs, mais les bonnes sociétés au plan individuel. Ce sont des groupes bénéficiaires depuis 10 ans. «General Motors semble être intéressante pour un investissement «dans la valeur», mais elle est bon marché pour une bonne raison; ce n'est pas une blue chip de qualité», selon l'économiste.

Depuis 1998 GMO a privilégié les marchés émergents, avec une pondération significative dans les portefeuilles. Etrangement, le rendement des fonds propres dépassait le coût du capital pendant des années. Mais à l'automne 2007, les gérants ont réduit leurs ambitions sur ces titres. Maintenant, ils sont à nouveau bon marché, selon GMO. La moitié de l'activité économique y est destinée au marché intérieur. C'est pourquoi leur rendement annuel, en termes réels, devrait atteindre 9,4% ces sept prochaines années.

Par contre, les obligations gouvernementales sont chères. Et si celles des sociétés le paraissent aussi, le risque de défaut n'est pas négligeable en phase de réduction de l'endettement.

La leçon de la crise? Pour Jeremy Grantham, «les investisseurs apprennent beaucoup à très court terme, un peu à moyen terme, rien à long terme».

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