L'équation miraculeuse de l'économie américaine – forte croissance, faible inflation, plein emploi – intrigue les chercheurs et excite la convoitise des placeurs de capitaux en quête de nouvelles occasions de réaliser des plus-values boursières. La variable clé est évidemment le comportement de la productivité. Si, pour des raisons qu'il s'agira ensuite d'élucider, il se confirme que la productivité totale des facteurs a nettement tendu à augmenter aux Etats-Unis au cours des dernières années, et que cette tendance à une plus grande efficacité économique a toutes les chances de se poursuivre à l'avenir, alors oui, on peut se laisser convaincre que l'économie américaine est entrée dans une «nouvelle ère», et l'exubérance de la Bourse (sous réserve de ses récentes hésitations) ne ferait dans ce cas qu'en saluer par anticipation les effets futurs sur le revenu.

La discussion sur ce point fait rage. Elle fait même la couverture du dernier numéro de The Economist («How real is the new economy?»), qui accorde une large place aux doutes de l'économiste américain Robert Gordon, lequel estime même qu'en dehors de la fabrication des ordinateurs où elle est effectivement très élevée, la productivité a eu plutôt tendance à stagner voire à baisser dans les 98,8% restants de l'industrie.

En marge de sa dernière étude sur les Etats-Unis, l'OCDE mettait également beaucoup de circonspection dans l'analyse des ressorts de la croissance américaine: «Malgré une accélération de la productivité totale des facteurs en 1998, qu'on peut expliquer par la situation conjoncturelle, rien n'indique vraiment que la productivité tendancielle ait augmenté».

Les chiffres sont néanmoins impressionnants. Alors que, dans les entreprises non financières (seules prises ici en considération), la croissance annuelle moyenne de la productivité horaire entre 1973 et 1997 s'était établie à 1,7%, soit à un niveau presque trois fois et demie inférieur à celui de la progression des rémunérations horaires (5,6%), elle a régulièrement dépassé les 2,5% au cours des trois dernières années, frisant même les 3% en 1998. De sorte que, même si les rémunérations horaires ont continué d'augmenter (et, qui plus est, dans des proportions non négligeables: +4,1% l'an dernier!), les coûts unitaires de main-d'œuvre se sont presque complètement stabilisés. D'où l'absence de réelles tensions inflationnistes.

Tout compte fait, il semble bien que, plutôt que de l'expliquer par quelque nouveau «paradigme» qui ferait des Etats-Unis le berceau d'une «nouvelle économie» fondée sur Internet et les flux tendus, il faille attribuer l'étonnante et durable conjonction d'une forte croissance et d'une remarquable stabilité des prix à la persistance d'une haute conjoncture intérieure. Et celle-ci doit beaucoup au niveau élevé du revenu disponible des ménages ainsi qu'à la propension avérée de ces derniers à réduire leur taux d'épargne lorsque la valeur nette de leur patrimoine financier augmente.

Pareil cercle vertueux ne peut cependant se prolonger ad vitam aeternam. Viendra en effet fatalement un moment où les ménages américains ne disposeront tout simplement plus des ressources courantes nécessaires à l'accroissement de leur stock d'actifs financiers et devront commencer à reconstituer leur épargne. Il ne serait pas davantage raisonnable de prendre le pari d'un prolongement à l'infini des récentes performances boursières.

Aussi, à moins de faire l'hypothèse d'un relais conjoncturel venu par exemple de l'extérieur (la reprise en Europe? un net redressement de l'Asie?), on tiendra pour plus logique et vraisemblable que le miracle économique américain finisse par se dissiper dans l'épuisement du potentiel haussier de Wall Street.

* Cette chronique, qui paraît toutes les trois semaines, est réalisée en collaboration avec le Forum des investisseurs privés. Elle peut aussi être consultée sur le site Web du Forum: http://www.jcp-marketing-event.ch/forum/