Le rally des obligations émises par les entreprises avait commencé à la fin 2001. Il a pris fin cette semaine. Francesco Garzarelli, économiste chez Goldman Sachs à Londres, est catégorique: «Le marché est à un point d'inflexion.» «La phase de resserrement des spreads (ndlr: écarts de rendement entre bons du trésor et actifs plus risqués) est terminée», renchérit un professionnel à Zurich.

Le catalyseur de ce retournement subit a été l'annonce faite mercredi par le constructeur d'automobiles américain General Motors qu'il était en perte au premier trimestre. Les investisseurs espéraient un bénéfice. D'habitude, les répercussions d'une mauvaise nouvelle de ce type se limitent à la société, voire au secteur. Cette fois, les spécialistes envisagent une «contagion» générale.

Le contexte offre un début d'explication: les investisseurs commençaient à s'inquiéter de la hausse des taux longs américains depuis un mois, celle-ci redonnant de l'attrait aux obligations d'Etat moins risquées. En agitant le spectre d'un dérapage de l'inflation, la nouvelle flambée des prix du pétrole et des matières premières avait accru leur sensibilité. General Motors a fait le reste.

Le retour dans le rouge de la firme de Detroit a conduit Standard & Poor's à assortir la note qu'elle lui attribue d'une «tendance négative». Un cran plus bas, General Motors deviendrait ce que les financiers appellent un «ange déchu» et sa dette entrerait dans le compartiment des «obligations pourries» jugées trop risquées par de nombreux investisseurs institutionnels. Ils seraient alors contraints de vendre leurs titres quel que soit leur prix. A vrai dire, les marchés escomptent déjà ce pas supplémentaire: «La question n'est pas s'il se produira, mais quand», assure un professionnel.

Dépôt de bilan pas exclu

Le risque de contagion provient du montant considérable en jeu: 115 milliards de dollars. La sortie des titres General Motors de la catégorie des obligations relativement sûres est de nature à soutenir les cours dans ce compartiment. Quand l'offre se contracte, les prix montent. Pourtant, le contraire s'est produit cette semaine. Par exemple, Vivendi Universal a été contraint à la dernière minute d'augmenter de 0,43 point de pourcentage le rendement d'un nouvel emprunt émis jeudi. La fuite vers la qualité n'a pas épargné le groupe français qui faisait encore partie des «anges déchus» l'année dernière.

Ces derniers ont tout à craindre d'une relégation de General Motors. La taille du marché des obligations pourries est de l'ordre de 300 milliards, selon une banque d'affaires américaine. Il aura du mal à absorber General Motors. L'excès d'offre pourrait entraîner une chute des cours et un renchérissement du coût du crédit pour ces entreprises. Les marchés émergents semblent condamnés au même sort. Malgré l'accalmie de vendredi, les rendements sur la dette émise par des pays comme le Brésil ou la Thaïlande se sont fortement redressés cette semaine.

Le pire est peut-être encore à venir: les marchés commencent à contempler la possibilité d'un dépôt de bilan de General Motors. Cela lui permettrait d'entreprendre son redressement à l'abri de ses débiteurs. Si cela arrivait, Ford et certaines unités de DaimlerChrysler pourraient l'imiter afin de ne pas souffrir d'un désavantage concurrentiel, avait estimé en janvier dernier Daniel Cole, le président du Center for Automotive Research à Detroit. En 2001, c'est exactement ce qui s'est passé dans le secteur aérien.