La gestion passive des ETF connaît une formidable explosion depuis dix ans. Il est donc temps de revenir sur les raisons d’être de la gestion active: la volonté profondément ancrée dans notre ADN de marquer notre différence et la conviction que certains d’entre nous sont plus talentueux que la moyenne.

L’argument de la moyenne

Pour défendre leur point de vue, les tenants de la gestion passive citent des études empiriques laissant entendre que les gérants actifs ne parviennent en général pas à battre durablement leur indice de référence. Par conséquent, face aux performances décevantes de la plupart des fonds dits «actifs», ils préfèrent les produits indicés, dont les prix sont largement inférieurs et les résultats toujours alignés sur le benchmark. Forts de ces arguments, les ETF, ces produits qui répliquent les indices, ont connu un développement spectaculaire, passant de 700 milliards de dollars en 2008 à 3300 milliards de dollars à fin 2016.

Les dangers de la gestion passive

Pourtant, des voix commencent à s’élever pour dénoncer les inconvénients de cette monoculture passive. C’est ainsi que Renaud de Planta, associé de Pictet, a publié il y a quelques jours dans le Financial Times un article qui a fait couler beaucoup d’encre. S’il se poursuit, dit-il, le développement des ETF entraînera des risques importants pour la société dans son ensemble. Contrôlés par trois géants anglo-saxons, ces produits indicés pourraient finir par détenir la majorité des grandes entreprises mondiales. Ils possèdent déjà 20% des grandes entreprises américaines et cette part ne cesse de s’accroître. Cela pose un grave problème de gouvernance et présente un risque d’érosion de la concurrence.

En effet, n’étant plus soumises à la sanction des gestionnaires actifs qui peuvent vendre leur titre lorsqu’ils sont mécontents du management, les entreprises pourraient adopter des pratiques oligopolistiques et ne plus se battre pour être les plus compétitives. Des études montrent d’ailleurs que les tarifs aériens ont remonté aux Etats-Unis depuis que les plus grandes compagnies sont détenues par les gérants passifs. A cet égard, il est intéressant de relever que le «coût» de gestion des grandes entreprises américaines, c’est-à-dire la rémunération (salaire fixe, bonus et stock-options) du management, est estimé à 4% de la capitalisation boursière, soit bien plus que les 1,5% payés à un gérant actif.

Des marchés plus efficients que d’autres

Un gérant actif, à plus forte raison s’il est «activiste», joue un rôle très important dans la limitation des abus: en évitant les entreprises qui paient trop leur management, il défend les intérêts des actionnaires, au contraire d’un fonds passif. La commission de gestion payée à un gérant actif peut être ainsi largement remboursée par les économies réalisées pour l’investisseur en rejetant les sociétés au management trop gourmand.

La gestion passive part d’un postulat simple: les marchés étant efficients, toutes les informations disponibles se reflètent déjà dans les cours de bourse et il n’est donc pas possible pour un analyste ou un gérant d’ajouter de la valeur en dénichant des titres sous-évalués ou en détectant des surévaluations. Mais si les marchés américains sont plutôt efficients, c’est encore loin d’être le cas dans les autres pays, notamment en Europe, où une analyse approfondie de titres secondaires peut encore permettre de mettre à jour des perles rares sous-évaluées.

Usain Bolt court plus vite que vous

D’un point de vue philosophique, il faut aussi admettre que le choix de la gestion passive équivaut à un renoncement. Cela revient à renoncer à se battre pour tenter d’être meilleur, à dire que l’on considère qu’il n’existe pas d’individus plus talentueux que d’autres. Pourtant, si la moyenne des êtres humains peine à courir le 100 mètres en moins de 15 secondes, il existe bien des sprinters exceptionnels, comme Usain Bolt, qui parcourt cette distance en 9’ 58”.

Des visionnaires qui anticipent l’avenir

Se contenter de la gestion passive, c’est surtout renoncer au progrès. Pour prendre un exemple, cela revient à croire que la seule manière d’améliorer la chandelle, c’était d’en industrialiser la production pour en réduire le coût plutôt que d’inventer l’ampoule électrique. Or, ce n’est pas parce que la plupart des nouvelles entreprises disparaissent au cours de leurs premières années d’existence qu’il n’existe pas des entrepreneurs couronnés de succès. Steve Jobs, Jeff Bezos, Mark Zuckerberg ou Elon Musk sont la preuve vivante qu’il existe des visionnaires capables d’anticiper les grandes tendances qui vont changer le monde, tout comme un bon gérant actif peut identifier une nouvelle évolution de marché avant les autres.

Il faut donc se méfier des statistiques. Ce que disent les études empiriques, c’est simplement que la majorité des gérants actifs ne battent pas de façon répétée leur indice de référence. Mais cela ne signifie pas que personne n’y parvient! De fait, il existe de nombreux gestionnaires de talent qui, à l’image de Peter Lynch, George Soros ou Warren Buffett, ont démontré leur capacité à faire régulièrement et durablement mieux que les autres. Comme les diamants, ils sont sans doute rares et chers, mais ils existent bel et bien.

Les «index huggers»

En fin de compte, ce qui a nui à l’image de la gestion active, ce sont les «index huggers», ces fonds qui encaissent des commissions de gestion élevées mais qui en réalité ne s’écartent guère des indices et ne fournissent ainsi aucune valeur ajoutée. L’ESMA, l’Autorité européenne des marchés financiers, a d’ailleurs annoncé son intention de s’attaquer à ce fléau. On pourrait donc bien assister au cours des prochaines années à un «nettoyage» au sein des fonds actifs, qui permettrait de trier le bon grain de l’ivraie. A terme, on pourrait donc bien se diriger vers une solution de compromis, c’est-à-dire une gestion qui associe un noyau de base investi en ETF avec des fonds actifs apportant une vraie valeur ajoutée.

L’essentiel, c’est d’avoir le choix

On le voit bien dans l’agriculture, la monoculture est toujours dangereuse. Il y a donc de la place pour les deux types de stratégies, tout comme il y a des gens qui préfèrent une Fiat 500 et d’autres qui vont choisir une Ferrari. L’essentiel, c’est de ne pas payer le prix d’une Ferrari pour une Fiat 500!