Si nombre d'investisseurs attendent que le résultat des élections américaines ramène un semblant de sérénité sur les marchés, il n'en reste pas moins que l'augmentation de la volatilité à court terme sur les devises ainsi que les fortes tendances observées sur le marché du pétrole et sur le 10 ans américain sont les signes forts d'un possible retour en grâce de la stratégie alternative Managed Futures. La propagation de cette volatilité et de tendances claires à d'autres marchés serait très favorable à cette stratégie.

Le dernier trimestre n'a pas été facile pour autant pour cette stratégie. La plus grande partie des marchés financiers et marchés des matières premières n'a pas affiché de tendances claires. On a assisté à nombre de mouvements trop courts pour être captés par les moteurs de trend following. De plus, les renversements brutaux de tendance n'ont pas permis aux programmes de décision de tirer profit de ces mouvements.

Seul le pétrole s'est distingué avec sa forte hausse de septembre. La tendance la plus soutenue a été vue chez les obligations à long terme. Le 10 ans américain s'est effondré la majorité du trimestre sur la base de chiffres économiques beaucoup plus faibles que prévu. Ce mouvement a été capté par beaucoup de gérants.

Si cette année est toujours négative pour l'indice Barclay CTA (-2,16%), avec un excellent mois de septembre à 1,12%, il n'en reste pas moins que l'indice a perdu 7,84% entre mars et août 2004. Ce dernier point est très intéressant car d'un point de vue historique, les périodes de baisses soutenues ont été systématiquement suivies de larges rebonds, (comme on peut le constater sur le graphique ci-dessus). L'analyse de la distribution de la longueur des périodes de pertes et de récupération montre que ces distributions ne sont pas normalement distribuées. En l'occurrence, la période récemment traversée par cette stratégie constitue un événement atypique. Les périodes de cinq mois négatifs consécutifs ou plus représentent seulement 18% des cas de figure pour les périodes de rendements négatifs sur la période allant de 1980 à 2004. L'analyse de ces distributions indique aussi qu'en période de perte, la probabilité que les pertes perdurent diminue au fur et à mesure que l'on avance dans le temps, alors que simultanément la probabilité de voir une période de plusieurs mois positifs augmente.

En règle générale, après les mois difficiles les gérants diminuent significativement le ratio Margin to Equity (la partie de la masse sous gestion utilisée pour le dépôt de marge) de leur fonds. Les fonds sont donc moins exposés à des mouvements adverses. De plus, pendant ces périodes troubles, le gérant ou son système de gestion de portefeuille essaie de sécuriser les portefeuilles en maximisant la diversification. Le mouvement du printemps dernier a montré que les fonds étaient majoritairement positionnés sur les marchés actions et obligations. La hausse des taux et son effet de contagion aux autres classes d'actifs ont pris tous les gérants et systèmes de décision à contre-pied. Ces derniers mois ont permis aux fonds de se repositionner et d'équilibrer leur exposition aux marchés financiers et aux matières premières.

Cette stratégie présente un risque de fraude par manipulation des prix quasi inexistants car les contrats futurs se traitent sur des marchés organisés où la liquidité est élevée. En outre, cette stratégie est certainement l'une des plus réglementées de l'univers alternatif. En effet, les fonds Managed Futures sont aussi souvent appelés CTAs. Pour des raisons légales aux Etats-Unis les gérants ont l'obligation de s'enregistrer comme Commodity Trading Adviser (CTA) auprès de la Commodity Futures Trading Commission. A cela s'ajoute la forte liquidité de cette stratégie, car il n'est plus rare de rencontrer des fonds dont la liquidité est hebdomadaire.

Pourquoi observe-t-on donc tant de réticence de la part des investisseurs à l'égard de cette stratégie? Il faut chercher la raison à cela du côté de la volatilité des rendements. On observe généralement que 5% à 30% de la masse sous gestion de ces fonds sont effectivement investis par le biais des dépôts de marge. Il est certain que les gérants de fonds Futures pourraient dédier au dépôt de marge une quantité plus importante de leur masse sous gestion afin de produire des rendements plus élevés. Cependant, les niveaux de volatilité seraient intolérables pour les clients finaux, aussi les gérants s'imposent une contrainte d'arbitrage sur le niveau de Margin to Equity à employer pour limiter la volatilité de leur portefeuille à un niveau acceptable.

Pour des raisons historiques, ce niveau de volatilité a été défini plus haut dans l'industrie des Managed Futures, ce qui lui donne à tort les allures d'une classe d'actifs risquée. En réalité, le niveau de risque mesurable à partir de la volatilité des rendements mensuels nous indique uniquement le risque auquel un gérant expose son client. Cependant il ne nous dit absolument rien sur les risques intrinsèques à la stratégie exécutée par le gérant. C'est une source potentielle de confusion quand on évalue le risque associé à ce style de gestion. Il est dès lors important d'examiner simultanément rendements et évolution du ratio Margin to Equity afin de discerner si la volatilité est le fruit d'un usage abusif du levier (avec un ratio Margin to equity élevé), ou si elle est le résultat du style de gestion lui-même.