Les quelques premiers jours de bourse de 2016 se sont avérés agités pour les investisseurs, la Chine ayant adopté un coupe-circuit et bloqué toute négociation à deux reprises en quatre jours, entraînant par la suite des réactions négatives de la part des marchés mondiaux. Analyse de ce qui s’est passé et pourquoi

Les récentes journées tumultueuses qu’ont vécues les marchés chinois ont fait écho à leurs trois pires mois de 2015. Comme à l’époque, une intervention maladroite sur le marché boursier a mal interagi avec une politique monétaire embryonnaire, mal comprise.

Les investisseurs mondiaux ont réagi fortement aux événements, exactement comme en août 2015, lorsque Pékin avait dévalué le yuan de façon inattendue. A ces deux occasions, les observateurs extérieurs ont interprété les fluctuations des devises comme un signe que les fonctionnaires chinois savaient quelque chose à propos de l’état réel de l’économie que les autres ignoraient. Nous estimons que ce fut une erreur d’interprétation de la dévaluation du mois d’août et qu’il s’agit d’une surinterprétation de la dépréciation monétaire.

L’économie de la Chine est faible, mais pas plus faible que ce que nous savions déjà. Tout comme les marchés mondiaux ont connu un rebond en octobre 2015, ils pourraient se rétablir suite au récent mouvement baissier.

L’impact de la politique de change

Pour comprendre le drame qui s’est récemment produit sur le marché, il faut examiner la succession des événements passés. La liquidation massive de titres du jeudi 7 janvier a été motivée par l’ampleur inattendue de la dépréciation du taux pivot du yuan plus tôt ce matin-là. Mais l’interaction entre les marchés boursiers et monétaires date de bien avant cela. Pékin a sans doute affaibli la parité le 7 janvier en réponse à la pression de vente sur les marchés de change plus tôt dans la semaine. Cette pression à la baisse sur le yuan fut elle-même une réponse partielle à la tourmente boursière du lundi (4 janvier), lorsque les actions ont chuté en deçà de la limite quotidienne de 7%. Mais alors, pourquoi les investisseurs boursiers ont vendu le lundi? Peut-être ont-ils agi en prévision de l’assouplissement imminent des restrictions de vente imposées aux grands actionnaires lors de la débâcle des actions l’été dernier. La chaîne de cause à effet remonte donc jusqu’à juillet dernier.

Les diverses interventions de Pékin sur le marché boursier (y compris ce qui fut peut-être un effort renouvelé d’achat d’actions le mardi (5 janvier) par ses mandataires, connus sous le nom d’«équipe nationale») nous semblent maladroites et contre-productives. Cependant, nous estimons que sa politique monétaire est plus justifiable.

Pour la défendre, il suffit d’examiner les alternatives. Prévenir toute dépréciation du yuan face à un dollar fort – soit en augmentant les taux d’intérêt, soit en vendant des réserves en quantités encore plus importantes – pourrait resserrer les conditions monétaires, annihilant les efforts indispensables de Pékin pour relancer la demande. Inversement, permettre une brusque chute ininterrompue du yuan nuirait certainement à la confiance et n’aiderait pas les exportateurs. Ainsi, la solution intermédiaire nébuleuse adoptée par les Chinois – impliquant un peu de dépréciation, quelques interventions monétaires et un certain resserrement du contrôle des capitaux – est un mélange politique justifiable.

Besoin de gérer les attentes

Néanmoins, nous estimons qu’il manque quelque chose à ce soi-disant «cadre stratégique ad hoc»: il ne fournit aucun ancrage à moyen terme aux prévisions monétaires, comparable au système de change flottant «basket, band and crawl» de Singapour. Cette lacune pourrait laisser les investisseurs supposer que Pékin souhaite «secrètement» une forte dévaluation. Par ailleurs, sachant que le monde entier se méfie des statistiques officielles de la Chine, les investisseurs mondiaux sont également libres de supposer le pire à propos de l’économie chinoise.

Les deux hypothèses – que Pékin souhaite une forte dévaluation et que l’économie de la Chine manque cruellement d’une vraie économie – génèrent plus de sorties de capitaux, forçant Pékin à intervenir plus autoritairement afin de maintenir la dépréciation dans des limites acceptables. La gestion des attentes constitue une partie importante de la gestion macroéconomique. Mais il s’agit d’une partie que Pékin a bizarrement laissée sans surveillance.