Attention au dérapage! Les inquiétudes se font de plus en plus palpables au sujet de l’endettement de l’économie chinoise. En mars, la banque Nomura mettait en garde contre un risque de crise financière. En avril, l’agence de notation Fitch dégradait la note de la dette chinoise en monnaie locale en raison de l’explosion du crédit. Et hier, ce sont simultanément deux institutions, CLSA et Moody’s, qui ont tiré la sonnette d’alarme.

Le courtier CLSA, régulièrement optimiste au sujet de la Chine, a en effet présenté, à Pékin, une étude qui fait état d’un risque en nette hausse en matière d’endettement. Son auteur, Francis Cheung, qui dirige la stratégie de CLSA pour la Chine, a ainsi dressé le tableau d’une économie «droguée» à la dette, comme en témoigne la hausse du crédit de 58% constatée lors du premier trimestre de cette année.

Efficacité remise en cause

Dans la foulée du plan de relance massif décidé fin 2008, le cumul de dette a plus que doublé au cours des quatre dernières années. En ­faisant la somme des crédits contractés par des institutions publiques (notamment les gouvernements locaux) et privées, Francis Cheung estime qu’elle pèse aujourd’hui 205% du Produit intérieur brut (PIB). La plupart des estimations tournent autour de ce chiffre.

Ce niveau est-il élevé? Impossible de répondre catégoriquement à cette question. Il se situe au-dessous des Etats-Unis et de la France, à 250% du PIB, du Royaume-Uni, à 300%, et a fortiori du Japon, qui flirte dangereusement avec la barre des 400%. Mais il est supérieur à l’Allemagne, et très au-dessus d’autres grands pays émergents comme le Brésil, la Russie ou l’Inde. Le risque est donc, note Francis Cheung, d’être coincé dans «la trappe des pays à revenus moyens», car la Chine affiche un endettement digne d’un pays développé à un stade de sa trajectoire économique qui nécessite pourtant d’investir massivement dans l’Etat providence (retraites et santé notamment).

Mais plus encore que les niveaux d’endettement, c’est l’efficacité de cette dette qui pose question. En quatre ans, les nouveaux crédits ont été presque trois fois supérieurs à la croissance du PIB. Lorsqu’on fait la somme, chaque année, de tous les nouveaux prêts, y compris informels, on constate que, tendanciellement, la part de l’endettement dans le PIB a crû de plus de 50% en dix ans. Sa moyenne se situait à 19,9% du PIB entre 2002 et 2008. Depuis quatre ans, ce chiffre est passé à 33,1%. Or la croissance chinoise ralentit. Plus de dette et moins de croissance: la trajectoire est donc insoutenable à long terme.

C’est du côté des entreprises que pourraient apparaître les problèmes. Le taux d’utilisation des capacités industrielles suit une courbe globalement descendante depuis une vingtaine d’années. Plus le temps passe, moins l’investissement dans l’appareil productif est rentable. Attention aux crédits impossibles à rembourser qui viendraient ternir le bilan des banques…

Inefficacité financière

Faut-il pour autant céder à la panique? Peut-être pas. Car, comme le notent les économistes d’UBS, la dette cumulée des gouvernements locaux et central s’établit à 55% du PIB. Cela signifie qu’en cas de dégradation de la situation financière, Pékin a encore les moyens d’intervenir pour protéger son économie.

Une répétition du scénario de la fin des années 1990, par lequel Pékin avait pris à sa charge les actifs toxiques des banques, serait donc envisageable. Mais l’image de la machine chinoise n’en sortirait pas indemne, car la preuve serait alors faite de son inefficacité financière .

«Plus de dette et moins de croissance: la trajectoire est donc insoutenable à long terme»