Depuis que Credit Suisse Group a déclassé, en juin dernier, le groupe d'assurances Winterthur au rang de simple participation financière, les spéculations sur sa reprise vont bon train. Celle rapportée par le Financial Times Deutschland (FTD) jeudi a d'abord laissé les analystes sceptiques. Elle faisait état de discussions engagées entre le groupe d'assurances français Axa et CS Group pour une reprise de Winterthur. Une information que les parties concernées se sont refusé à commenter. Le groupe français Axa passait toutefois – avec l'Allemand Allianz et l'Italien Generali – pour l'un des rares assureurs européens à pouvoir se permettre une telle acquisition.

Cela étant, les chances de succès de l'opération ont d'abord été jugées minces en raison de l'orientation stratégique d'Axa sur les assurances vie. Or, le groupe Winterthur génère 53% de ses primes brutes dans les assurances dommages.

Pourtant, nombre d'observateurs jugeaient hier pareille opération crédible. C'est le cas notamment de Thomas Jacquet, spécialiste du secteur auprès de Natexis à Paris. Ce dernier rappelle que d'autres opérations récentes du géant français relevaient de la bancassurance, notamment au Portugal et en Indonésie. Il estime aussi que «Winterthur dispose de quelques filiales recelant un potentiel de croissance à long terme dans les pays émergents. Bien que de taille modeste, celles-ci pourraient satisfaire une partie des velléités de développement dans les zones de forte croissance illustrées par la tentative de rachat des minoritaires d'Axa Asia Pacific».

L'analyste parisien admet cependant qu'une telle opération suscite des questions sur la manière d'insérer Winterthur dans la stratégie d'Axa. «En Allemagne, l'opération permettrait au groupe français d'atteindre la taille critique mais les difficultés de sa filiale ne désignent pas ce pays comme axe de développement par croissance externe.» Le Royaume-Uni poserait des problèmes identiques. L'Espagne est de son côté une zone de développement privilégiée par Axa.

Reprise de certaines unités?

Quant aux filiales de taille modeste de Winterthur dans les pays d'Europe de l'Est, elles ne seraient pas nécessairement incluses dans l'accord. D'autant qu'elles opèrent sous la marque Credit Suisse, au même titre que les activités nippones et indonésiennes. Analyste auprès de la Banque Sal. Oppenheim à Zurich, Heinrich Wiemer accorde lui aussi un certain crédit à ces rumeurs. «Winterthur serait mieux à sa place au sein du groupe Axa qu'au sein de CS Group.» Dans ce contexte, l'opération n'est plus qu'une question de prix. Heinrich Wiemer rappelle que la valeur d'actif net de Winterthur s'élève à près de 7 milliards de francs mais que CS Group pourrait en obtenir un prix supérieur. De son côté, Thomas Jacquet juge que «le prix devrait être proche de 4,5 milliards d'euros (6,8 milliards de francs), ce qui devrait nécessiter un financement partiel en titres». Le gain de 2% à 49 francs enregistré par l'action CS Group jeudi tend à montrer que la rumeur est prise au sérieux.

Le 7 décembre prochain, Oswald J. Grübel, patron de Credit Suisse Group, doit présenter les grands axes de la réorientation stratégique qui concerne surtout sa banque d'affaires CS First Boston. Et les analystes s'accordent à souligner que pour CS Group, le désinvestissement de Winterthur serait l'une des meilleurs nouvelles attendues par le marché.

Compte tenu de la faible complémentarité de l'assureur zurichois avec les repreneurs potentiels évoqués ci-dessus, nombre de spécialistes tablaient plutôt sur une mise en Bourse du leader sur le marché suisse de l'assurance, ou sur une cession partielle de ses activités (lire LT du 6 octobre). Le FTD rapporte d'ailleurs, en se référant toujours aux milieux de l'assurance, qu'«Axa privilégierait la reprise de certaines unités» et que son patron, Henri de Castries, veut éviter un échec des discussions.

Après avoir renoué avec la rentabilité en 2003, le groupe Winterthur a présenté le 8 novembre dernier des résultats supérieurs aux attentes du marché. Mais ce qui réduit l'attrait du groupe d'assurances aux yeux des analystes financiers étrangers, c'est surtout sa forte exposition au secteur de l'assurance vie collective (LPP) en Suisse, un métier dont la rentabilité est déterminée par le pouvoir politique. Sur les neuf premiers mois de l'exercice 2004, le secteur vie de Winterthur a enregistré un bénéfice net de 370 millions de francs (après une perte nette de 1,9 milliard un an plus tôt) alors que le bénéfice de la division non-vie s'élevait à 383 millions (perte nette de 429 millions en 2003).