Le Temps: La crise financière partie cet été des Etats-Unis n'en finit pas de secouer les places boursières. Au cœur du problème se trouvent des instruments financiers très (trop?) sophistiqués, dont les banques ont perdu la maîtrise. Cela veut-il dire que l'innovation financière, ce pour quoi le Swiss finance institute (SFI) a été créé, fait fausse route ou, à tout le moins, montre certaines limites?

Jean-Pierre Danthine: C'est tout le contraire! La crise montre qu'il reste un grand travail à accomplir, mais on ne peut pas balayer tous les outils utiles, voire nécessaires, qui ont été créés. Les produits construits à partir des «subprime» ont été une tentative pour résoudre un problème qui a plusieurs composantes dont la première, majeure, est le rationnement du marché du crédit. Le problème a été identifié par Joseph Stiglitz (ndlr: Prix Nobel d'économie en 2001). Les prêteurs manquant d'information sur les débiteurs limitent leurs risques en rationnant les prêts.

- Comment cela?

- Prenons la situation, près de chez nous, de la Banque Cantonale Vaudoise (BCV). On lui reproche régulièrement d'être trop chiche en matière de prêts aux PME, par exemple. Les détracteurs ont sans doute partiellement raison, mais ce n'est pas spécifique à la BCV, c'est la nature même du marché du crédit. En permettant de mieux diversifier le risque et de le céder à d'autres acteurs, les innovations financières permettent au bout du compte d'accorder davantage de prêts.

Dans le cas de la BCV, le procès qui se tient en ce moment à Lausanne découle sans doute d'une situation où la banque concentrait trop de risques. Il n'est sûrement pas optimal qu'elle assume à elle seule 60% à 70% du risque immobilier du canton. Car, si ce dernier traverse une mauvaise passe, la banque rencontre aussi des difficultés, alors que c'est précisément dans cette conjoncture difficile qu'on a besoin d'elle. Enfin, les outils développés aux Etats-Unis permettent de limiter l'immobilisation des fonds propres, qui coûte très cher et conduit aussi à limiter les capacités des prêteurs. Il ne faut donc pas renoncer à ces instruments, mais travailler pour les améliorer.

- Tout de même, ces outils ont entraîné des pertes que l'on estime aujourd'hui à plusieurs centaines de milliards de dollars.

- La bulle immobilière y est pour beaucoup. Les banques et les intermédiaires financiers ont à la fois atteint un niveau très élevé de sophistication, et manqué de bon sens économique. On a oublié que le crédit exige un suivi de ceux à qui on prête. La banque américaine Goldman Sachs, qui a évité la crise, a pris la peine d'aller voir ce qu'il y avait réellement derrière les «ABS», et autres «RMBS» (ndlr: ces instruments financiers qui permettent aux banques de revendre les hypothèques américaines), pour décider de se retirer du marché. Les autres auraient été bien inspirées de faire de même.

- Pensez-vous que les Etats-Unis vont maintenant entrer en récession?

- Après l'écroulement de la bourse en 2000, le consommateur américain a conservé sa capacité à consommer, car l'augmentation des prix immobiliers lui a permis de préserver la valeur de son patrimoine. Aujourd'hui, il semble inévitable qu'il doive (enfin) se remettre à épargner. Et, comme la consommation représente 70% du produit intérieur brut (PIB) américain, la croissance va ralentir. Certes, le dollar faible va stimuler les exportations, mais historiquement le consommateur du reste du monde a trop peu d'importance pour l'économie américaine.

- Serons-nous touchés?

- Pour la première fois peut-être depuis une centaine d'années, l'affaiblissement des Etats-Unis pourrait avoir peu d'effet en Europe et en Asie. Le «découplage» est une vraie thèse. S'il ne se produit pas cette fois, ce sera le cas à la suivante. Un monde globalisé signifie un monde mieux diversifié.

- Un facteur d'inquiétude réapparaît, l'inflation...

- Elle reste encore limitée! Sur les 20 dernières années, c'est clairement un succès à mettre à l'actif des banques centrales.

- Elle revient néanmoins dans la zone euro (2,6%), et dans une certaine mesure en Suisse (1,8%). N'est-ce d'ailleurs pas logique lorsque l'on regarde la quantité de monnaie dans l'économie? La masse monétaire croît beaucoup plus vite que le PIB, ce qui, selon la théorie, finit par générer de l'inflation. Or les banques centrales ont négligé ce signal d'alerte!

- Le débat sur l'importance des agrégats monétaires n'est pas terminé. Il y a un an, une conférence de la Banque centrale européenne a porté précisément sur ce thème. Tous les chercheurs, sauf un, estimaient que, dans un monde où la banque centrale vise un objectif d'inflation (ndlr: comme c'est le cas de la BCE ou de la Banque nationale suisse), la quantité de monnaie devient secondaire. Jean-Claude Trichet, le président de la BCE, n'était pas de cet avis. Il est peut-être en train d'avoir raison. Il est certain que, lorsque l'on ne comprend pas tout à fait un phénomène, et c'est le cas ici, il y a un risque.

- Un autre facteur pèse sur l'économie européenne, la faiblesse du dollar. Pensez-vous qu'un nouvel accord international, comme celui du Louvre ou du Plaza dans les années 80, pourrait au moins stabiliser le billet vert?

- La taille du marché des changes est devenue trop importante pour qu'un tel accord puisse avoir de l'effet. Les banques centrales ont peu de pouvoir. Elles peuvent (un peu) bouger les taux d'intérêt, (beaucoup) parler et tenter d'influencer la psychologie des marchés, mais pas manipuler les taux de change. Le dollar devait baisser depuis longtemps. Il a tardé à le faire.

- Au 1er janvier 2008, l'accord de Bâle II, qui impose aux banques un niveau minimum de fonds propres, va entrer en vigueur. N'est-il pas en retard d'une bataille puisqu'il ne tient pas compte des instruments en cause dans la crise des «subprime»?

- Les banques vont pouvoir lier leurs engagements à leurs besoins en capitaux d'une façon moins mécanique qu'avec Bâle I, ce qui est une bonne chose. Mais l'accord ne va pas assez loin. Les activités hors bilan, telles celles qui se sont développées à partir du marché des «subprime», échappent à la nouvelle réglementation. C'est l'éternelle histoire du gendarme courant après le voleur toujours plus sophistiqué. La réglementation est toujours en retard.

- Cette crise a fait le malheur des uns, mais le bonheur des fonds souverains, ces véhicules d'investissement de la Chine ou des pays du Golfe qui prennent des participations dans de grands groupes occidentaux. Craignez-vous, comme d'autres, que ces fonds cachent un agenda politique?

- Tant que ces fonds agissent comme des investisseurs financiers, ils ne posent pas de problème. On pourrait imaginer qu'ils adhèrent à une charte qui encadre ou clarifie leur comportement, à l'instar de celle développée par le fonds souverain de la Norvège. Enfin, si leur action devient très clairement contestable, les Etats concernés ont encore quelques instruments à leur disposition pour sauvegarder leurs intérêts. On peut penser à l'expropriation, un outil très fort que l'on peut agiter, en espérant ne pas avoir à s'en servir.