Le plan de sauvetage d'UBS annoncé jeudi dernier suscite de vives réactions. En particulier, la Banque nationale a-t-elle indûment repris les risques d'UBS à son propre compte (ou plus exactement celui du contribuable)?

Afin d'y voir plus clair, munissons-nous d'une calculatrice et examinons les détails du plan présenté sur le site internet de la BNS. Soixante milliards de dollars d'actifs problématiques d'UBS (68 milliards de francs au cours actuel) seront mis dans une société financée par UBS pour 6 milliards et par un prêt de la BNS pour 54 milliards. La structure met un plancher sous les pertes d'UBS (6 milliards) mais n'apporte pas de plafond à ses gains potentiels. En revanche la BNS pourrait perdre 54 milliards, d'où le courroux du public.

A y regarder de plus près cependant, les perspectives de gains d'UBS ne se réaliseraient que dans le cas d'une performance très forte des avoirs. Concrètement, considérons l'horizon de huit ans dans le plan de la BNS, et prenons un taux d'intérêt Libor de 4% ce qui, une fois la marge de 2,5 points de pourcentage demandée par la BNS, donne des intérêts de 35 milliards (en arrondissant).

Le tableau ci-contre résume plusieurs cas de figure possibles, selon la valeur des actifs après huit ans, du plus optimiste (A) au plus pessimiste (G). Ces actifs servent tout d'abord au remboursement de l'emprunt accordé par la BNS pour 89 milliards (la fondation qui gérera ses actifs toxiques va essayer de rembourser le principal, 54 milliards et 35 milliards au titre des intérêts), pour autant que la valeur des actifs soit suffisante. Si la valeur a chuté à 50 milliards, la BNS fait alors une perte, comme UBS. Si la valeur tombe à 54 milliards, la BNS ne récupère que le principal et UBS perd tout.

La BNS récupère des intérêts lorsque la valeur excède 54 milliards. Si la plus-value est relativement faible, par exemple lorsque les actifs valent 70 milliards, la BNS touche une partie des intérêts, et UBS perd son avoir. Si la valeur des actifs augmente jusqu'à 89 milliards, la BNS touche la totalité de ses intérêts, sans rien laisser à UBS. Idem si la valeur se monte à 90 milliards car le premier milliard de gain au-delà des intérêts revient à la BNS.

UBS ne récupère de l'argent que lorsque la valeur des actifs excède 90 milliards. Par exemple, si les actifs valent 96 milliards, la BNS en reçoit 93 milliards (54 de prêt+ 35 d'intérêt+ 1 milliard initial de gains+ la moitié des 6 milliards de gains additionnels) soit un gain de 39 milliards, et UBS touche 3 milliards, ce qui représente une perte de 3 milliards par rapport à sa mise. En fait, la valeur des actifs devrait monter à 102 milliards pour qu'UBS couvre son apport initial, soit un gain substantiel de 70% par rapport à la valeur initiale de ces actifs.

Cet exercice montre que le gain pour UBS est loin d'être garanti, sauf erreur (somme toute possible) de ma part. Il convient toutefois de mentionner deux points. Premièrement, l'exercice implique quelques étapes de calcul. Deuxièmement, il est très difficile de se faire une idée de l'évolution probable de la valeur des actifs. Quel est le scénario le plus plausible: une perte de 20%? Une valeur stable? Un gain de 100%? Répondre à une telle question exige une connaissance plus fine du portefeuille des actifs en question.

Il serait donc souhaitable que les autorités et la BNS informent le débat par une communication allant au-delà du communiqué de 16 octobre. Certes, il serait déraisonnable de leur demander d'établir avec certitude la valeur du portefeuille dans huit ans. Avoir une idée des scénarios plausibles, et de leur impact concret tel que présenté ici, serait toutefois utile. En l'état, je ne crois pas que la BNS ait fait un cadeau indu à UBS, et ai confiance dans la compétence et l'intégrité de nos autorités. Une communication plus détaillée renforcerait cette confiance.