La reprise, comme il fallait s'y attendre, aura été de courte durée. Fortement dépendante du rythme de l'activité aux Etats-Unis, l'économie mondialisée donne à nouveau, depuis quelques mois, des signes de défaillance. De la lecture des principaux indicateurs publiés au cours des dernières semaines, on retire l'impression que la croissance du produit social est pratiquement retombée à zéro en ce moment dans l'ensemble des pays développés. L'ampleur des déséquilibres ainsi que le poids du surendettement atténuent grandement les effets de stimulation que l'activisme des autorités américaines ne manquerait pas d'exercer sur la conjoncture dans des circonstances plus habituelles. Ils obligent les grands organismes de prévision à réviser constamment leurs estimations, en même temps qu'ils avivent les craintes d'une accentuation des pressions déflationnistes à l'échelle mondiale.

La vraie reprise, celle des dépenses en capital des entreprises, se fait encore attendre. L'investissement industriel demeure en régression outre-Atlantique, en raison bien sûr du faible niveau d'occupation des usines, mais en raison aussi des difficultés de financement, tant en ce qui concerne le crédit bancaire que les prélèvements sur le marché des capitaux. Quant à l'autofinancement, il est compréhensible dans le climat actuel que les cash-flows servent en priorité à effacer les excès de la période d'euphorie, et cela pourrait durer encore pendant pas mal de temps.

Relance budgétaire

En soutenant artificiellement la demande, la politique budgétaire peut servir de relais momentané à la croissance en attendant que se produisent le redémarrage de l'investissement productif ou le redressement de la demande étrangère. Au travers de son déficit, l'Etat est en fait le seul agent économique capable d'assurer des revenus de substitution en période de crise, en transformant l'épargne privée en dépenses courantes. L'effort de relance accompli par les responsables politiques américains est, de ce point de vue, réellement impressionnant puisque l'on est passé d'un excédent des comptes publics de 127 milliards de dollars durant l'exercice fiscal 2001 à un déficit de 159 milliards pour l'exercice à fin septembre 2002. Avec un montant de 219 milliards de dollars en rythme annuel, le déficit public des neuf premiers mois de cette année dépasse même en importance l'excédent qui avait été enregistré pendant la même période en 2000. En l'espace de deux ans, le glissement atteint ainsi 430 milliards, soit 4,2% du PIB.

On ne manquera pas d'observer avec la plus grande attention les performances économiques des Etats-Unis au cours des prochains trimestres pour savoir si, dans leur cas, les recettes keynésiennes se révéleront plus efficaces en vue de résoudre la crise de surinvestissement et de surendettement qu'elles ne l'ont été au Japon. Mais quoi qu'il en soit, la dépense publique ne saurait se substituer durablement à la demande privée. En général, les inconvénients d'une forte progression de l'impasse budgétaire ne tardent pas à l'emporter sur les avantages, surtout dans un pays qui souffre chroniquement d'une insuffisance d'épargne.

Pour parer au danger d'une nouvelle récession, l'Amérique doit éviter à tout prix une remontée du taux d'épargne des ménages dont l'effet, dans les circonstances présentes, pourrait être particulièrement dommageable. Un dérapage continu des finances publiques n'est sans doute pas le moyen le plus sûr de conforter le moral des consommateurs. L'hypothèse d'une rechute de la demande globale – le fameux «double dip» que l'on évoque de plus en plus souvent dans les médias – n'est cependant pas l'éventualité la plus probable ni la plus alarmante. Ce qui est le plus à redouter est l'interaction, toujours possible dans une crise de l'économie de l'offre, entre le prix des actifs et le système bancaire, c'est-à-dire, en d'autres termes, une dépression de l'activité provoquée par la détérioration des bilans des entreprises et la contraction du crédit. Les autorités monétaires semblent avoir pris la mesure de ce danger et il est certain qu'elles ne lésineront pas sur les moyens à mettre en œuvre pour y faire face. On en veut pour preuve l'étude réalisée il y a quelques mois par les économistes de la banque centrale, à la demande du Conseil des gouverneurs, sur les enseignements qu'il convient de tirer de l'expérience japonaise de ces dix dernières années. Le rapport du groupe de travail qui a été mandaté à cet effet présente évidemment un grand intérêt pour comprendre les enjeux de la politique monétaire et en prévoir l'orientation, puisqu'il a précisément pour objet de renseigner les autorités sur les erreurs qu'elles doivent éviter de commettre dans leur gestion.

Conjurer la déflation

Les simulations faites par les experts de la Fed au moyen de leur modèle d'analyse et de prévision macroéconomique les amènent à la conclusion que si la Banque du Japon avait abaissé le loyer de l'argent de 200 points de base supplémentaires, à n'importe quel moment entre 1991 et 1995, la déflation aurait été évitée à coup sûr. Le reproche qui est fait aux autorités de l'Archipel est de n'avoir pas pris une marge de sécurité suffisante pour se prémunir contre le danger d'un fléchissement durable de l'activité. Certes, des mesures de soutien plus énergiques auraient vraisemblablement entraîné une réaccélération de la hausse des prix, mais comparé aux méfaits de la déflation, le coût social d'une politique exagérément stimulative est considéré comme plutôt négligeable. Le constat n'est pas nouveau: les risques associés aux dérapages des prix dans un sens et dans l'autre ne sont pas symétriques. Faute de l'avoir compris à temps, les caciques du gouvernement et de la banque d'émission (laquelle n'avait pas encore acquis à l'époque son statut d'indépendance) ont poussé le pays vers l'abîme. Erreur d'autant plus fatale que l'Archipel venait de connaître à la fin des années 80 une période de suraccumulation de capital, de surendettement et d'intense spéculation sur l'immobilier résidentiel et le marché boursier.

Confrontés à une situation analogue, les experts de la Réserve fédérale américaine (Fed) sont convaincus qu'il est possible de réduire fortement le risque de déflation en pratiquant une politique de relance très agressive. Il ne fait aucun doute que leurs recommandations seront suivies, bien au-delà de ce que justifieraient normalement les projections en matière de croissance et de comportement des prix. L'action des autorités devrait porter principalement désormais sur le volume des disponibilités monétaires, car en matière de loyer des fed funds, Alan Greenspan, le président de la Fed, n'a plus beaucoup de cartouches dans son barillet.