La semaine dernière, Ben Bernanke a témoigné devant le Congrès américain en répondant à ses questions pendant près de huit heures. Ce témoignage est intervenu une semaine après ses déclarations accommodantes lors d’une session de questions-réponses, qui ont fait chuter de façon spectaculaire le dollar américain. Mais cette fois, malgré l’excitation des marchés précédant son discours, aucune réaction notable n’a été provoquée. Pour réussir cet exploit, la tactique utilisée par Ben Bernanke afin d’éviter d’attiser la volatilité des marchés est de faire reposer la politique de la Fed sur «les données conjoncturelles à venir» («incoming data»). En d’autres termes, en laissant entendre que si les prévisions actuelles de la Fed sont exactes, face à une réduction des achats d’actifs qui est effectivement à l’ordre du jour, cette réduction pourrait avoir lieu plus tôt que prévu si l’économie devance les prévisions touchant à son rétablissement. D’autre part, le président de la Fed a également suggéré que les risques étaient à double sens, et que, au besoin, la Fed pourrait procéder de façon contraire en amplifiant ses rachats d’actifs pour soutenir l’économie.

Cependant, d’autres signaux et facteurs laissent à penser que la réduction de l’assouplissement quantitatif (QE) aura lieu quels que soient les données conjoncturelles ou l’état de l’économie américaine. L’explication est la suivante: les achats de la Fed, tellement importants par rapport aux actifs disponibles, créent des distorsions considérables, notamment sur le marché de la dette fédérale américaine. Sur ce même marché, certains acteurs misant sur les financements à court terme en utilisant des bons du Trésor comme sûreté dans les transactions dites «de pension» («repo») se retrouvent alors incapables de réunir assez de couverture. En d’autres termes, l’assouplissement est ainsi devenu pour certains un resserrement. Par ailleurs, nombreux sont les analystes qui redoutent que le mécanisme du QE n’ait comme seule conséquence que de pousser les investisseurs à prendre des risques excessifs, en fuyant les titres d’Etat à trop faible rendement. Du côté de la Fed également, beaucoup craignent que la prise de risque – le «reach for yield» – n’ait atteint des niveaux dangereux.

Or ce n’est pas ce message que les marchés ont entendu la semaine dernière. Suite au témoignage de Bernanke, le dollar US est resté cantonné au bas de sa fourchette, face à des marchés d’actifs ayant terminé la semaine sur de nouveaux records absolus. Il semblerait que les marchés pensent être dans une situation de «gagnant-gagnant»: si la reprise se confirme, la hausse des bénéfices des entreprises devrait se poursuivre, l’inflation étant encore loin de constituer une menace. De l’autre côté, si la conjoncture s’affaiblit, on pourra compter sur la bonne vieille Fed pour prolonger l’orgie de liquidités.

Mais attention: que les perspectives s’améliorent ou s’assombrissent, la Fed ne pourra éviter indéfiniment de ralentir ses rachats d’actifs, ce qui finira par soutenir le dollar. Il faudra peut-être attendre la fin de l’été avant de voir un retour collectif à la réalité.

*Analyste et stratège en devises auprès de Saxo Bank