Parier sur les fluctuations du S & P 500 sans parier s'il va monter ou baisser? Depuis le 26 mars, un outil coté au Chicago Board of Options Exchange le permet. Il s'agit de contrats à terme (futures) sur l'indice de volatilité VIX. Ce dernier mesure les attentes de volatilité des options sur l'indice en actions américaines S & P 500. L'instrument est encore très peu liquide. Son intérêt: il permet pour la première fois de négocier directement la volatilité sur un marché organisé, alors qu'auparavant le VIX était, avec le VDAX européen, l'un des rares indices de volatilité que les investisseurs en actions suivaient mais ne pouvaient pas négocier. Désormais, les investisseurs peuvent utiliser la volatilité comme un actif à part et l'ajouter à un portefeuille d'actions du S & P 500 pour en diversifier le risque. En effet, le VIX est négativement corrélé au S & P 500 (lorsque la volatilité augmente, les actions baissent), et peut donc réduire sensiblement le risque du portefeuille.

Les vagues successives d'attentats terroristes depuis le 11 septembre 2001 ont nourri l'intérêt pour le VIX, indicateur de la nervosité du marché. Le VIX a bondi à 21,5% le 11 mars, son plus haut niveau en cinq mois, suite aux attentats de Madrid, et grimpé à 22,6% lorsque l'armée israélienne a assassiné Cheikh Yassine.

Pour l'instant, l'intérêt des professionnels pour cet instrument reste surtout intellectuel: «Sa liquidité est faible, explique Frédéric Dawance, responsable des produits structurés chez Lombard Odier Darier Hentsch & Cie. Cela s'explique par la difficulté technique qu'ont les teneurs de marché à faire un arbitrage de futures VIX. L'investisseur ne peut donc pas acheter et revendre facilement un tel instrument au prix juste.»

Ce qui n'empêche pas les spécialistes de s'enthousiasmer pour le concept. Pour Frédéric Dawance, «la banalisation des produits dérivés et de la volatilité a permis de réfléchir à la création d'instruments qui performent quand la volatilité monte.»

Un tel future sur la volatilité, parce qu'il est décorrélé du marché actions, se compare aux stratégies long/short des hedge funds. Contrairement à ces dernières, le risque est limité. Lorsque les actions montent, la chute concomitante de la volatilité tend à ralentir. Lorsqu'elle atteint des sommets au plus fort de l'incertitude, la volatilité a tendance à retourner assez vite vers sa moyenne.

«Comme la volatilité ne baisse jamais jusqu'à zéro et ne monte pas éternellement, des stratégies de trading ont le potentiel de générer de l'alpha (performance excédentaire au marché) en vendant de la volatilité lorsqu'elle est haute et en l'achetant lorsqu'elle est en dessous de sa moyenne», explique Frédéric Dawance. Il démontre qu'un instrument pariant sur la volatilité peut réduire le risque global. «Sur la base du modèle du CAPM d'allocation de portefeuille, si l'on arrive à garder constant un portefeuille à 90% investi en actions du S & P 500 et à 10% en futures sur VIX, on améliore la frontière d'efficience (ndlr: on a donc plus de rendement pour un même niveau de risque).» Un portefeuille ainsi composé aurait surperformé un portefeuille à 100% en actions de 5% par an depuis 1986, avec un risque réduit de 25%, selon une note de Merrill Lynch parue en décembre dernier.

Le CBOE prévoit de lancer le prochain trimestre un future sur la variance des options sur le S & P 500. La variance est le carré de la volatilité, c'est-à-dire de l'écart moyen des cours par rapport à leur moyenne. Cet instrument basé sur la variance, comme les swaps sur variance qui se traitent déjà sur le marché, permettra également de parier sur le fait que les volatilités réalisées sont supérieures ou inférieures à celles implicites. Il devrait aussi pallier les faiblesses du future sur volatilité en ce qui concerne la liquidité. «L'instrument sur la variance pourra être plus facilement arbitré par les teneurs de marché, tout en présentant les mêmes avantages de décorrélation avec le marché», estime Frédéric Dawance. L'inconvénient selon le spécialiste: la variance est moins intuitive que la volatilité. Ce véhicule sera donc surtout destiné aux investisseurs les plus sophistiqués.