A en croire les manuels d'école, les stratégies de rendement absolu visent à générer une performance positive quelles que soient les conditions et la direction sur les marchés. Mieux vaut, cela va sans dire, que ces rendements soient générés sur un intervalle relativement bref, une année civile par exemple, faute de quoi un gérant de fortune pourrait simplement s'exposer à un indice actions général, attendre que le portefeuille génère une plus-value puis affirmer avoir dégagé un rendement absolu «moyen» pour la période de détention entière.

L'approche semble certes prometteuse, mais quel est son intérêt réel? L'indice CSTHF, constitué de plus de 5000 fonds «absolute return», a dégagé une performance indicative de -20% depuis le début de l'année. D'après nos calculs, cela représente un écart d'environ 20% par rapport au rendement que l'indice devrait afficher lors d'une année décevante. C'est d'ailleurs une performance que nous n'avions pas observée depuis trois ans et demi. Manifestement, la réalité est loin d'avoir rejoint la théorie, mais cela signifie-t-il pour autant que le concept de rendement absolu a échoué?

Cela fait maintenant plusieurs années que notre société de gestion promeut activement une approche de rendement absolu - avec d'autant plus de succès que nous affichons une hausse de 1,5% de notre portefeuille depuis début 2008. Nous n'avons donc aucune raison de mettre le concept en doute. Cela étant posé, sur quelle boule de cristal se base notre modèle? Et pourquoi notre «peer group» n'utilise-t-il pas la même? Prenons les choses dans l'ordre: notre boule de cristal étant depuis des années indisponible pour cause de réparations, nous avons dû nous fier à un processus d'analyse fondamentale très orientée sur la budgétisation du risque. Et bien que l'efficacité des stratégies de rendement absolu soit fondée sur la discipline et l'équité plus que sur le coefficient d'exploitation ou la rentabilité des actifs, nous avons bien du mal à répondre à la seconde question.

Mais si nous voulons prendre fait et cause pour l'approche de rendement absolu, nous devons appeler un chat un chat et le moins que l'on puisse dire, c'est que la crise financière a eu ceci de positif qu'elle a permis l'expression débridée de tous les griefs pesant sur le secteur financier aujourd'hui. Cela dit, la plus grande erreur que nous puissions commettre à la lumière des chiffres indiqués ci-dessus serait de conclure que le concept est difficile à mettre à œuvre et que seul un petit groupe d'experts financiers aux talents exceptionnels est capable de le maîtriser. A vrai dire, nous pensons que nombre de nos concurrents sont aussi brillants que nous, si ce n'est plus, mais que leurs incitations sont incorrectes.

Commençons par les banques, les principaux représentants et vendeurs des produits de rendement absolu: nous lisons tous les jours dans la presse locale à quel point les incitations de leurs dirigeants ont été trompeuses, car nombre des objectifs financiers fixés par leurs propriétaires ont été trop ambitieux et ont par conséquent fait peser un risque sérieux sur leurs bilans. De nombreuses banques ont ainsi non seulement maximisé le rendement de leurs bilans en les dotant de CDO à haut rendement et à haut risque, ornés de notation AAA; elles ont également estimé qu'il serait logique d'optimiser le rendement de leurs actifs sous gestion chaque fois que l'occasion se présentait. Il n'est donc guère surprenant que le concept de rendement absolu ait dégénéré en un effet secondaire dénué de sens.

Dit simplement, dans le cadre des activités quotidiennes, l'analyse des marchés et leur valorisation adéquate ont cédé la place aux questions de savoir quels sont les produits offrant la meilleure rémunération à la banque et quels types d'actifs doivent être inclus dans le portefeuille pour qu'il puisse résister presque automatiquement à une année boursière en repli. Si nous sommes d'avis que les rendements absolus peuvent être dégagés de façon constante, nous ne pensons pas qu'il suffise d'utiliser un logiciel optimiseur pour construire des portefeuilles compliqués en mouvement perpétuel. Le second groupe, les hedge funds ou fonds de rendement absolu, a acquis une popularité tellement fulgurante qu'il est difficile de croire que tant de gestionnaires de portefeuille ont pu se réinventer en un laps de temps aussi court - une popularité au vrai sens du terme d'ailleurs si l'on regarde les 10 000 fonds qui émaillent aujourd'hui le paysage financier. Mais l'énorme dilution de qualité parmi les gestionnaires n'était pas le seul problème de ce groupe. Bien plus, c'était la contradiction même entre les petites niches d'investissement hautement spécialisées dans lesquelles ils évoluaient - pour donner l'impression d'être uniques et donc intéressants - et leur désir naturel en tant qu'actionnaires d'accroître leurs actifs sous gestion aussi rapidement que possible. En d'autres termes, si vous opérez sur un marché serré auquel vous être trop exposé, vous serez tôt ou tard contraint de vendre ou d'acheter. Songez par exemple à ce qui s'est passé avec un constructeur de voitures allemand du nom de Volkswagen.

En résumé, résister aux sirènes décrites ci-dessus n'est pas un luxe dont on peut se passer. Au contraire, c'est là une condition sine qua non d'une stratégie sérieuse de rendement absolu.