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INTERVIEW

Produits structurés. La fin de l'interdiction des ventes à découvert

Un consensus se crée au sein des autorités pour autoriser le short selling, selon Arturo Bris, professeur à l'IMD.

Progressivement, les interdictions temporaires de ventes d'actions à découvert (short selling) arrivent à leur fin. Le short selling est une opération qui consiste à vendre un titre qu'on ne détient pas aujourd'hui et espérer le racheter plus tard à un plus bas prix. Mais la fin de l'interdiction s'accompagne d'une transparence accrue. Les autorités financières britanniques vont forcer les investisseurs à publier leurs positions de vente à découvert (short selling). La transparence ne sera pas complète. Si elle l'était, le coût serait prohibitif. Il faudra publier les positions short qui dépassent 2,5% du capital d'une entreprise. Cela reste raisonnable, selon Arturo Bris, professeur de finance l'IMD et auteur d'études remarquées sur le short selling. Cette décision prouve que «les autorités sont maintenant prêtes à reconnaître l'absence de raisons fondamentales qui ont appuyé leur décision de l'automne dernier», déclare-t-il au Temps.

Le professeur lausannois a montré que les short sellers n'étaient pas responsables de la baisse des cours. De plus, durant la période où le short selling a été interdit, le rendement des actions concernées n'a pas été meilleur. Un autre point: ce renoncement a détérioré la qualité du marché dans le sens où la liquidité a été moindre. Enfin, l'interdiction a exagéré les variations de cours.

Arturo Bris s'apprête à publier de nouveaux résultats sur ces recherches, sur 799 actions américaines et sur divers marchés internationaux qui ont interdit le short selling, le Royaume-Uni, les Etats-Unis, la France, l'Espagne, l'Allemagne, les Pays-Bas, Inde, Hong Kong, la Chine. Certains résultats diffèrent des études précédentes, déclare-t-il. Il relève d'abord qu'«il n'y avait pas de raison valable à l'interdiction». Avant la crise de septembre, premièrement il n'y avait pas de prédominance du short selling. Et deuxièmement, son activité s'est produite après que l'essentiel de la baisse se soit passé. Pendant la crise de Lehman Brothers et sa chute de 45% le 9 septembre, l'essentiel du short selling s'est produit dans la deuxième partie de la séance, après que la baisse a déjà atteint 30%.

En Europe continentale, l'interdiction n'a cherché qu'à copier les décisions prises au Royaume-Uni et aux Etats-Unis, mais il n'y avait pas d'argument fondamental qui l'accompagnait», déclare-il. L'interdiction a conduit d'une part à une diminution sensible de l'activité de short selling des hedge funds, la cible principale - mais les faiseurs de marché («market makers») ont pu continuer à effectuer des ventes à découvert. D'autre part, le coût du short selling s'est fortement accru, selon Arturo Bris. On mesure le coût du short selling à l'aune de l'inverse du taux de prêt. Plus ce taux est bas et plus le short selling est cher pour un hedge fund. En temps normal, ce taux était de 5% environ en 2007. En septembre et octobre 2008, ce taux a plongé à 1 ou 2%. Et sur les actions bancaires américaines, ce taux est même devenu négatif.

Avec cette interdiction, le concept même d'une vaste gamme de hedge funds a dû être revu. Car certains protègent leurs positions par le short selling.

«Le short selling est promis à un bel avenir», selon Arturo Bris. De ces échanges avec les autorités de surveillance, il en retient surtout que celles-ci étaient confrontées à un défi majeur en septembre. Il fallait réagir dans l'urgence, soit par une interdiction du short selling quelques mois, soit par une fermeture des bourses.

«Dorénavant, les interdictions vont progressivement être levées, mais certaines contraintes vont rester: les autorités demanderont la transparence sur les positions à découvert», selon le chercheur. Les contrôles vont augmenter, mais les ventes à découvert seront autorisées dans tous les pays.

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