24 octobre 1929, 19 octobre 1987. Un krach boursier se ­produit traditionnellement en octobre. Et cet automne? Les avertissements de stratèges s’accumulent. De moins en moins de valeurs poussent les indices à la hausse et les graphiques envoient des signaux d’avertissement. Mais quelle est la meilleure approche de contrôle du risque de portefeuille?

Il y a quelques années, les fonds mixtes (avec actions et obligations) dits «absolute return» portaient un nom qui donnait l’impression qu’ils ne pouvaient pratiquement pas perdre de valeur. La crise financière a montré à l’envi que tel n’était pas le cas. Certains ont littéralement perdu pied. Ces fonds mixtes souffrent d’une définition grossière du risque, en termes de volatilité, et ne prennent pas en compte les événements extrêmement négatifs, explique Olivier Christe, responsable de la clientèle institutionnelle auprès de la Banque Bonhôte & Cie.

Les caisses de pension investissent de plus en plus souvent dans des fonds dits à parité du risque («risk parity fund»). Le distributeur de ces fonds a l’énorme avantage de se débarrasser d’un problème récurrent. Il n’a pas à présenter des prévisions de ­rendement à ses clients. Il promet un risque maximum. «Cette approche part de l’idée que chaque classe d’investissement offre une prime de risque», explique au Temps Peter Schwendner, professeur au Center for Alternative Investments & Risk Management (ZHAW), à Winterthour. Ces ­produits combinent les obligations aux actions, «cash» et ma­tières premières au sein du même fonds. Chaque classe d’investis­sement est alors pondérée en proportion de son risque, lequel est mesuré en termes de volatilité. Moins la catégorie est risquée et plus sa pondération sera importante. Et comme la vola­tilité est nettement plus basse dans les obligations que dans les actions, le fonds à parité du risque se traduit par un portefeuille avec une forte exposition en obligations (80 à 90% du portefeuille).

Cette approche de l’investissement a été très populaire depuis la crise de 2008 et sa performance tout à fait à la hauteur. La forte pondération obligataire a permis de compenser la baisse des actions durant la crise. L’argument de vente réside précisément dans cette corrélation inverse, précise Peter Schwendner.

Des nuages se sont pourtant accumulés lorsqu’à la mi-2013 la Réserve fédérale américaine (Fed) a averti qu’elle commencerait à resserrer sa politique monétaire («tapering»). Les actions et les obligations ont baissé de façon presque parallèle. La corrélation n’était plus inversée. Certes, les actions se sont très bien reprises par la suite. Les obligations se sont stabilisées et se sont nettement reprises en 2014. Mais les fonds à parité du risque n’ont pas retrouvé leurs niveaux précédents parce que la part en actions avait très fortement été réduite.

En fait, ces fonds correspondent donc en partie en un pari sur la corrélation, fait valoir Peter Schwendner. Ils partent de l’idée que les classes d’actifs du portefeuille sont peu corrélées. Certes depuis l’an 2000, la corrélation a systématiquement été négative entre les actions et les obligations. Mais, selon le professeur au ZHAW, un passé plus lointain a révélé que ces relations inverses n’étaient pas systématiques. Entre 1985 et 2000, les moments de corrélation positive n’ont pas manqué.

L’investisseur pourrait ajouter des instruments de couverture des risques de perte extrême pour pallier les défauts de cette technique. Les produits ne manquent pas sur les marchés, mais le jeu n’en vaut pas la chandelle. Leur coût est trop cher si l’événement négatif ne survient pas dans un délai raisonnable, reconnaît Peter Schwendner. Dans l’idéal, l’investisseur pourrait échapper au problème en construisant un portefeuille avec une matrice de corrélations qui permette un choix d’actions le moins corrélées possible en fonction des possibles scénarios d’inflation et de croissance, propose Peter Schwendner.

Les taux extrêmement bas jouent un rôle sur la performance des fonds à parité du risque. La plupart de ces produits disposent d’un levier. Leur promoteur emprunte à taux d’intérêt à court terme extrêmement bas pour investir dans des titres à rendement supérieur. Une stratégie qui fonctionne bien tant que les taux d’intérêt sont bas.

En Suisse, on rencontre une dizaine de fonds à parité du risque, avec des noms tels que Invesco, Allianz Global Investors ou Alliance Bernstein.

1741 Asset Management, à Saint-Gall, qui fait partie de TCMG Asset Management, la multi-boutique en gestion d’actifs de Raiffeisen, est un des pionniers dans ce domaine, où elle gère environ 700 millions d’euros sous la forme de fonds (280 millions d’euros) et de mandats, explique Fabian Dori, responsable de la gestion de portefeuille de 1741 Asset Management. Avec son fonds 1741 (Lux) Global Risk Diversification lancé en 2009, 1741 Asset Management s’inscrit dans les plus performants (premier quartile).

«Depuis le début de l’année, sa performance atteint + 4,6%», indique-t-il. Aujourd’hui, le fonds comprend une exposition de 61% en obligations, 22% en monétaire, 16% en actions et le reste en matières premières.

Fabian Dori ne partage pas l’idée selon laquelle les fonds à parité du risque sont des instruments de pur marketing. «L’attrait de cette approche est en ­effet fondamental. Nous avons pu démontrer sa valeur sur la base d’une analyse conduite ­con­jointement avec l’Ecole poly­technique fédérale de Zurich sur des données remontant à 1931», explique-t-il. L’approche a cor­rectement démontré, en traversant la Grande Dépression, la Deuxième Guerre mondiale et le choc pétrolier, qu’il s’agissait d’une diversification créant de la valeur.

Après un fort engouement, l’expert reconnaît une demande en baisse de la part des investisseurs à l’automne 2013, qui est cependant repartie à la hausse depuis le printemps 2014. «Les institutionnels apprécient l’approche dynamique de notre style d’investissement», fait valoir le gérant. Le fonds emploie par exemple l’effet de levier pour équilibrer les risques entre les différentes classes d’actifs. Dans le cas de 1741 Asset Management, il atteint environ 450% en moyenne sur le notionnel. «Il est important que le levier ne soit pas excessif, sous peine d’ajouter un risque au concept», ajoute Fabian Dori. De plus, le fonds emploie des contrats à terme sous la forme de futures afin d’offrir une liquidité et un rebalancement quotidiens et pour éviter le risque de contrepartie.

«Le fonds est fondamentalement haussier sur les grandes classes d’actifs. La force du gérant doit résider dans sa flexibilité et sa capacité à modifier la composition du portefeuille en fonction des signaux générés par le modèle. A l’annonce du tapering, nous avons réduit le levier et augmenté la part du monétaire à 60%», déclare-t-il.

«L’approche selon la parité du risque souffre des limites de la définition du risque en termes de volatilité, par exemple pour les obligations», précise 1741 Asset Management. Le gérant ajoute donc d’autres critères de risque faisant intervenir des mesures statistiques.