La plupart des grandes banques américaines ont publié des résultats étonnamment positifs au troisième trimestre, notamment grâce au dynamisme ­persistant du segment obligataire et à d’importants revenus hypothécaires.

Ce sont peut-être les produits d’intérêts nets et les volumes de prêts qui ont le plus déçu, tous deux reflétant directement la faiblesse de l’environnement macroéconomique. Les actions bancaires américaines se sont bien comportées cette année et ont réagi positivement à l’annonce de ces résultats. Les écarts de crédit sur les obligations des banques américaines se sont fortement rétrécis, résultant en une forte performance pour les obligations bancaires américaines de rang supérieur et inférieur depuis le début de l’année.

Les résultats nous ont agréablement surpris par la progression en glissement trimestriel du ratio Common Tier 1 Bâle III (C T1 B3) estimé, qui s’établissait en moyenne à 0,7% dans notre univers d’actions. Par rapport au précédent trimestre, Bank of America a amélioré son ratio de capitalisation de 1%, le portant à un remarquable 9%. L’entité affiche désormais le plus important ratio C T1 B3 des grandes banques américaines. Citigroup, également en pleine restructuration, a vu son ratio C T1 B3 augmenter de 0,7% pour atteindre 8,6%. JPMorgan a enregistré une hausse de 0,5% de son ratio de capitalisation à 8,4%.

Nous pensons que les ratios de capitalisation ont été portés à des niveaux acceptables pour les investisseurs. L’amélioration des fonds propres a été en grande partie alimentée par les bénéfices non distribués, mais aussi par la diminution des actifs pondérés en fonction des risques. Les bénéfices mis en réserve ont d’ailleurs augmenté, les banques ayant profité du rebond des marchés financiers et de la hausse des frais d’hypothèques, ainsi que de la stabilisation générale de la qualité des actifs.

Suite à la publication de l’avis de projet de réglementation, les banques américaines ont continué à racheter leurs «trust preferred securities» en circulation, celles-ci ne pouvant à l’avenir plus faire partie intégrante de la structure de capital des banques (comme le stipule la loi Dodd-Frank). Ces titres hybrides devront être éliminés des fonds propres de base et remplacés par des actions privilégiées non cumulatives éligibles.

Depuis le début de la crise de l’euro au printemps 2010, les banques d’investissement américaines ont fait état de revenus inférieurs à la moyenne sur deux ans pour sept des onze trimestres. Trois de ces quatre exceptions correspondaient aux premiers trimestres des exercices 2010 à 2012, ceux-ci offrant traditionnellement de bonnes opportunités de négoce. Les recettes des banques d’investissement américaines ont augmenté de manière surprenante au troisième trimestre 2012, les revenus de négoce devançant de 8% les chiffres du trimestre précédent. Cependant, nous pensons qu’il est encore trop tôt pour parler d’une inversion de la tendance.

La dynamique de négoce s’est certes accélérée mais nous la croyons toujours vulnérable. La progression des revenus de négoce au dernier trimestre a été alimentée par les interventions de grande ampleur de la Fed et de la BCE (assouplissement quantitatif 3, transactions monétaires fermes). Selon nous, l’éventualité du précipice budgétaire aux Etats-Unis peut significativement réduire les revenus de négoce. Un ou deux trimestres de négoce vigoureux seront encore nécessaires pour évoquer un revirement de situation.

Au troisième trimestre, quelques banques américaines ont fait état de pertes incrémentielles liées à la nouvelle réglementation touchant certaines hypothèques. Sans ces modifications réglementaires, leurs pertes auraient reculé en glissement trimestriel. Cela étant, certains acteurs comme JPMorgan et Citigroup ont libéré des réserves qui ont permis de compenser les coûts supplémentaires, réduisant à néant l’impact matériel sur les bénéfices. La tendance sur le front de la qualité des actifs est à l’embellie, également sous l’influence de la politique de désendettement poursuivie depuis quelques années. La qualité des actifs dans le domaine des prêts sur carte de crédit s’est aussi améliorée.

Ces résultats confortent notre appréciation positive des actions et obligations émises par les banques américaines. Dans ce segment, nous privilégions les actions de JPMorgan et Citigroup. La première est une solide franchise bancaire affichant une valorisation attractive en termes historiques et la seconde a traversé une restructuration très convaincante et recèle un potentiel de rapatriement de capitaux en 2013.

Sur le front des obligations, notre préférence va une fois encore à JPMorgan, qui jouit du profil de crédit le plus robuste parmi les grandes banques américaines et dont la très forte valorisation en comparaison avec ses pairs reflète parfaitement la solidité de ses fondamentaux. Nous avons par exemple une recommandation d’achat sur l’obligation de premier rang JPM 4,650% 07/2017 en dollars australiens. Nous privilégions également Citigroup (recommandation d’achat sur l’obligation de premier rang C 2,250% 07/2015 en dollars) pour la solidité de sa franchise et sa diversification. Nous saluons aussi les progrès accomplis par Bank of America (recommandation d’achat sur l’obligation de premier rang BAC 2,500% 09/2017 en francs) dans l’amélioration de ses chiffres de crédit et le renforcement de sa capitalisation. Morgan Stanley nous semble également intéressante (recommandation d’achat sur l’obligation de premier rang MS 3,750% 09/2017 en euros), la banque ayant renforcé ses fondamentaux et réduit sa dépendance à l’égard du financement par prêts interbancaires et titrisations, et affichant une valorisation obligataire plus attrayante que ses pairs.

* MBA, analyste senior crédits, institutions financières

** CFA, FRM, analyste senior actions banques et assurance américaines