Economie

La stratégie de l'émetteur va dans le même sens que celle du client

Les banques ne spéculent pas contre les intérêts des privés.

Le client craint d'une part que la marge de la banque soit exagérée, d'autre part que la banque vende un produit dont lui-même espère qu'il va s'apprécier.

La marge est confortable. Sinon les banques n'investiraient pas tant dans les structurés. Mais l'émetteur est rémunéré pour un service qu'apprécie l'investisseur: la structuration d'un produit qui répond à ses attentes de marché et son profil de risque.

Cette marge dépend de la complexité du produit, comme on l'a vu ci-dessus. Mais elle s'explique aussi par la durée de l'instrument financier, et par son niveau de liquidité: Elle est plus grande pour un produit sur une petite valeur que sur un «blue chip», selon Patrik Rüthemann, de Wegelin.

Le privé craint aussi que la stratégie de la banque soit l'inverse de la sienne. «Il est absolument faux de croire que les banques spéculent contre les intérêts des clients», selon Claude Schmidt. Celui-ci prend l'exemple d'un produit très populaire, un Perles Plus de UBS (certificats sur un indice avec protection partielle en cas de baisse). «Prenons un produit sur une action Royal Dutch, avec garantie du capital en cas de baisse jusqu'à 35%. Si le client achète une unité, l'émetteur doit se protéger. La banque achètera presque autant de Royal Dutch, soit environ 95% de la position du client. S'il s'agissait d'un certificat, on monte à 100%. Le client et la banque ont exactement le même intérêt. Les deux achètent à l'émission, l'un le structuré, l'autre l'action. Si à l'échéance - disons 4 ans - l'action n'a pas baissé de 35%, le client reçoit au moins un rendement de par exemple 16%. Et la banque reçoit 4 fois les dividendes.

Question fréquente: la banque a-t-elle intérêt à ce que l'action touche la barrière de protection à 35% (dite kick-out)? Non, «je peux vous garantir que lorsque le cours s'approche de cette barrière, disons après 33% de baisse, nous devons acheter encore plus de Royal Dutch, jusqu'à 3 à 4 fois l'action». La raison est limpide. Si le cours reste en recul de 33%, le client obtiendra toujours 16% de gain. La banque doit donc regagner l'écart. «Et si malgré nos achats, qui se font à l'avantage du client, la barrière est touchée, alors nous vendons nos positions jusqu'à ne plus avoir qu'une seule unité.» A l'exception de l'approche de la barrière, le trader reste pratiquement inactif. Cet exemple illustre le processus d'assurance d'un produit avec garantie conditionnelle du capital, perçu comme simple dans l'univers des structurés.

Un autre exemple pour illustrer le comportement de la banque: un certificat discount plafond aux gains, compensé par un escompte à l'achat). C'est d'ailleurs le produit le plus apprécié à UBS, avec plus de 4000 émissions, comme le BLOC (défini en termes de spécialistes par un LEPO, c'est-à-dire une option call avec un prix d'exercice quasi nul 0, diminué d'un call). Claude Schmidt prend pour hypothèse un escompte est d'environ 7% parce que le client n'aura pas le dividende et parce que ses gains sont plafonnés. L'expert dira que, dans ce cas, l'émetteur vend un call à la banque. Au début, l'émetteur achète aussi des actions en fonction de ce qu'il nomme le delta, défini par une formule purement mathématique (pour les spécialistes: ici le delta est de 1 pour le LEPO diminué de 0,4 pour le call. Au total, la banque achètera 0,6 action par BLOC). Si l'action Novartis baisse, la banque doit acheter du Novartis (en effet le call perd de sa valeur, et le delta sera donc plus élevé que 0,6). A nouveau, la banque travaille dans le même sens que l'intérêt du client. Si l'action Novartis monte par contre, le delta diminue et la banque vend Novartis. Si Novartis dépasse le niveau plafond, la banque n'a plus aucune Novartis.

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