Le Temps: Est-ce que les actions des marchés émergents sont surpondérées dans les portefeuilles?

Agnes Arlandis: Le sondage Merrill Lynch sur l’attitude des gérants indique qu’à la mi-juin 49% des investisseurs institutionnels étaient surpondérés sur les marchés émergents. Les investisseurs individuels sont très calmes sur ce marché et préfèrent investir sur le marché obligataire émergent.

Le rally actuel des actions se nourrit d’un phénomène de restockage de positions par les institutionnels. Pour certains d’entre eux, le cash atteignait 50% fin décembre. A la fin mars, avec des indications de stabilisation de l’économie mondiale, les investisseurs ont immédiatement commencé à restocker. Leur comportement est d’autant plus logique qu’ils sont rémunérés pour être investis. Cependant la hausse se traduit par des volumes relativement bas.

– Quels marchés surpondérez-vous dans les marchés émergents? – Nous recommandons de surpondérer les marchés du crédit obligataire émergent. Les spreads et les rendements sont intéressants, malgré les corrections intervenues sur les marchés des taux américains. Les spreads des pays émergents se traitent aujourd’hui 450 points de base au-dessus des taux du Trésor américain. Notre deuxième recommandation porte sur les actions émergentes.

– Sur les marchés du crédit, quels sont vos préférés? – Sur le marché du crédit, nous distinguons entre les dettes souveraines, quasi souveraines (sociétés d’Etat ou quasi étatiques) et celle des grandes entreprises avec des positions dominantes dans leur secteur d’activité. Nous écartons actuellement les petites sociétés de notre sphère d’investissement.

Nous privilégions la Russie, le Brésil et l’Indonésie, trois pays dont le degré d’endettement souverain est bas. La plupart des pays émergents font face à cette crise avec un faible degré d’endettement, un haut niveau de réserves monétaires et des situations budgétaires gérables.

– Est-ce que vous partagez l’idée d’un découplage entre pays émergents et pays industrialisés? – Je n’ai jamais partagé l’idée d’un découplage dans un environnement de globalisation et de forte interconnexion des économies.

– N’y a-t-il pas un découplage entre les économies individuelles? – Au début 2008, le spread des 36 pays émergents qui constituent l’index obligataire souverain de JP Morgan n’était que de 156 points de base. Il est monté à 900 et s’est déjà resserré à 450. Nos recommandations correspondent à un scénario de croissance certes, mais dans un environnement très volatil. La question porte moins sur l’avenir de la croissance que sur les capacités à rembourser la dette et à verser les intérêts. Dans les pays émergents, le regard porte surtout sur le secteur des entreprises et particulièrement du secteur financier. Je fais référence à l’Europe de l’Est, où les banques se sont endettées en monnaies fortes pour prêter en monnaie domestique avec de graves conséquences en Ukraine, au Kazakhstan en Hongrie et récemment en Lettonie. La fuite des capitaux des marchés domestiques a entraîné des dévaluations monétaires.

– La solvabilité des pays émergents semble plus saine que maints pays développés. Les spreads ne devraient-ils pas descendre en dessous du niveau de 2008? – Dans le contexte actuel où l’aversion au risque cohabite avec la crainte de manquer les hausses il est difficile de prévoir des niveaux, mais à 456 points de base, ils sont intéressants par rapport au risque de défaut.

– Qu’attendez-vous du marché du crédit corporatif émergent? – L’indice JP Morgan des sociétés émergentes se traite à un spread de 550 points de base au-dessus des obligations du Trésor américain. C’est dans ce secteur que réside le potentiel le plus élevé, notamment en Russie. Les entreprises semi-publiques offrent en moyenne un spread de 700 points de base, à l’instar de Gazprom, Sberbank, et TNK-BP (dans le secteur privé).

– Ne craignez-vous pas une détérioration de la situation en Europe de l’Est? – Deux sous-régions très distinctes sont à prendre en compte, la Russie et le reste de l’Europe de l’Est. La Russie est un pari sur les ressources naturelles. L’autre sous-région dépend de l’évolution de l’Union européenne (destination de 60% des exportations de ces pays). Sans reprise européenne, ces derniers vont souffrir.

– Est-ce qu’il y aura des cas d’insolvabilité? – Il y en a déjà. Le FMI a dû intervenir notamment en Hongrie en Ukraine et en Serbie. L’endettement du souverain n’était pas en cause, mais celui du secteur financier et des entreprises. Le désendettement des entreprises devrait se poursuivre ces prochains mois. En Autriche, les prêts à l’Europe de l’Est représentent 80% du PIB du pays et ont même compromis la santé de nombreuses banques.

– Est-ce qu’après le récent rally boursier, vous recommandez de prendre des bénéfices? – Aujourd’hui, non. Les évaluations demeurent attractives. En Asie, nous recommandons surtout l’Inde. Le parti du Congrès a obtenu la majorité aux élections et n’a plus besoin du soutien du parti communiste pour former une coalition parlementaire. Ceci devrait permettre au nouveau gouvernement d’appliquer son programme de réforme en faveur de l’investissement étranger et des privatisations.

– Le marché indien a fortement réagi aux élections. N’est-il pas trop cher? – Le marché se traite à un PER de 15. Nous prévoyons une croissance de 6,5% du PIB en 2009 sous l’effet de la demande domestique (80% du PIB). La Chine est davantage dépendante des exportations (40% du PIB). En Inde, nous recommandons le secteur bancaire, de la consommation domestique et de l’infrastructure.

– Que pensez-vous du marché chinois? – Nous recommandons également la Chine, dont la croissance économique devrait atteindre 7,5% en 2009. Nous applaudissons l’orientation de la relance fiscale (582 milliards de dollars) en faveur de la consommation domestique et de l’infrastructure. L’impact se fait déjà sentir sur la consommation.

N’oublions pas un marché périphérique déjà en hausse de 40% cette année, le Vietnam. L’endettement souverain et celui des entreprises sont très bas. La croissance du PIB devrait atteindre 6% en 2009.

En Amérique latine, notre préférence va au Brésil, un pays qui a mis en place une politique fiscale et monétaire extrêmement responsable. Contrairement aux perceptions, il ne dépend pas du commerce extérieur (20% du PIB). La contraction du PIB devrait se limiter à 1% en 2009. Nous privilégions le secteur financier, pétrolier et les matières premières.

– Par quel produit investir dans les marchés émergents? Un ETF?, un fonds? Un structuré? – Pour l’Inde, nous aimons bien un ETF (ishares msci India) coté à Singapour, très liquide et très fortement corrélé avec l’indice Sensex. Pour la Chine, nous recommandons le HSBC China GIF Fund.

– Est-ce que vous prévoyez une hausse des monnaies des pays émergents? – Nous favorisons la roupie indienne, le rouble et le real brésilien, essentiellement par rapport au dollar. Par ailleurs, nous sommes neutres sur le dollar après avoir été négatif.

– Votre optimisme sur les marchés émergents reflète-t-il une attitude à court terme, ou est-ce plus fondamental? – Nous prévoyons une forte volatilité à l’approche de l’été et des annonces de résultats trimestriels des entreprises des pays développés. Mais nous restons positifs à moyen et long terme.

– Quelles erreurs faut-il absolument éviter sur les marchés émergents? – Tant dans le domaine de la dette que des actions, nous évitons les pays dont la situation politique est fragile ou instable, à l’image de l’Ukraine, l’Argentine, le Venezuela, l’Equateur.

– D’où viendra la demande de titres des pays émergents? Des Hedge funds? – La demande viendra surtout des investisseurs institutionnels et des fonds de placement. Même s’ils restent des investisseurs actifs, les hedge funds n’ont pas actuellement la même capacité que dans le passé.

La demande viendra surtout des investisseurs institutionnels et des fonds de placement