Le Temps: En guise d'introduction, pouvez-vous nous dire ce qui, selon vous, se trouve à l'origine de la crise financière?

Cédric Tille: Elle vient de la bulle immobilière américaine. Elle avait été identifiée dès 2002, mais les voix étaient très minoritaires. Dans l'ensemble, au niveau des marchés ou des régulateurs, les gens se sont passé la patate chaude. Les banquiers n'en avaient pas grand-chose à faire tant qu'ils touchaient leurs commissions. Du côté du régulateur, la question n'était pas plus claire. Qu'auraient dû faire les banques centrales? Si on avait élevé les taux d'intérêt pour ralentir la progression du marché immobilier, l'effet aurait été brutal. En d'autres termes, l'idée est qu'on laisse se former les bulles et qu'on intervient lorsqu'elles éclatent pour limiter les dégâts.

Beat Kappeler: Les modèles de calcul ont mal servi les banques. Ils ont été construits sur l'expérience historique selon laquelle le taux de défaillance des hypothèques se montait à 4 ou 5%. Or il s'est produit une chute immobilière inédite aux Etats-Unis, et tous les modèles sont devenus faux. On pense aujourd'hui que 20% voire 40% des hypothèques ne seront pas remboursées.

L'autre aspect de la crise, interne aux établissements bancaires, concerne le système de rémunération qui déterminait une prime sur les volumes réalisés, alors que la prise en charge des risques revenait à la banque. En cas de difficulté, elle gardait les hypothèques dans ses propres comptes, provisoirement, avant de les revendre plus tard. En réalité, les titres à risque lui sont restés sur les bras.

Gilles Corbel:Les banques ont vendu des obligations structurées qui étaient mieux rémunérées et mieux notées (AAA) que les titres les moins risqués du marché. Tout le monde s'est laissé séduire! Ces mécanismes devaient répartir le risque sur un plus grand nombre d'acteurs. Mais, dans la pratique, le nombre d'acteur était en fait réduit et ces titres se sont concentrés dans les mains d'une poignée de banques, qui en même temps les produisaient.

CT: Je poursuis sur le problème de l'utilisation des modèles évoqué par Beat Kappeler. Ces modèles disaient que les actifs valaient tant, et on se réveille un matin en constant que ces modèles étaient faux. Ces produits étaient tellement complexes que cela a généré une inquiétude non seulement pour les titres adossés à des crédits immobiliers mais pour tous les autres qui étaient construits sur des principes similaires. Du coup, c'est l'ensemble de la construction qui est devenu beaucoup plus incertain. Cela explique en grande partie qu'un problème relativement limité à l'origine soit devenu soudain beaucoup plus large.

Comment expliquez-vous cet aveuglement des banques, qui négligent les risques et les passent aux acteurs financiers? On a l'impression de se trouver dans un simple jeu de l'avion dans lequel on refile le problème au dernier intervenant!

CT:Le banquier derrière son guichet peut avoir une courte vue, mais c'est à sa direction de veiller à ce que les risques qu'il prend ne mettent pas en danger son établissement. En outre, dans le cas de Freddie Mac et de Fannie Mae, il y a une responsabilité très claire du gouvernement américain et spécialement du Congrès. Il y a toujours aux Etats-Unis cette idée que l'accession à la propriété est bonne en soi. Freddie Mac et Fannie Mae étaient passés maîtres dans l'art du lobbying: dès qu'un membre du Congrès voulait mettre des limites, on lui reprochait d'être contre le rêve américain. Il y a eu une sorte d'entente assez malsaine entre le Congrès et ces deux institutions dont les engagements financiers n'apparaissaient pas sur le budget fédéral. Cela avait l'air de ne rien coûter.

GC: Il y a aussi un problème statistique, puisqu'une grande part de ces titres s'échangeait directement entre les banques et ne passait pas par des Chambres de compensation. En l'absence d'outils de mesure, il était difficile d'évaluer globalement l'ampleur du problème. On l'a vu avec AIG, qui avait accumulé des engagements hors bilan de près de 500 milliards. Le monde entier en a réellement pris conscience le 15 septembre, quand l'assurance recherchait désespérément un prêt de 75 milliards de dollars à la suite de la baisse de sa notation de crédit! On peut se demander pourquoi personne, ni les auditeurs ni les régulateurs, n'a été alerté par ce montant qui était bien inscrit quelque part.

BK: On a en fait observé un comportement grégaire. Les banques qui émettaient ces paquets d'hypothèques étaient censées être sérieuses et avoir bien étudié la chose. Tant que les acheteurs se pressaient au portillon, cela fonctionnait. La mécanique s'auto-entretenait. On s'est induit en erreur mutuellement, sans nécessairement avoir fait preuve de cynisme extraordinaire.

Cela veut-il dire qu'il n'y a pas de prévention possible? Que la voix de la dissidence ou de l'avertissement n'est pas entendue?

CT: La prévention n'est pas impossible. A mon avis, on va aller vers un système financier qui n'est pas celui que nous avons connu jusqu'ici. La crise a été beaucoup trop forte pour que l'on puisse espérer repartir sur les mêmes bases. Le problème avec la prévention est qu'elle a toujours une guerre de retard.

BK:On peut encore souligner qu'en ce moment même certaines voix s'élèvent pour qualifier de temporaire la reprise boursière, tandis que d'autres jugent que le moment est opportun pour investir. Selon le cours que prennent les choses, les uns ou les autres pourront toujours avancer qu'ils nous «l'avaient bien dit».

Mais n'y a-t-il pas quelque chose de malsain dans ce système qui titrise les hypothèques et les distribue à travers la planète à un point tel que plus personne n'est en mesure de dire si elles seront bien remboursées?

BK:Cette fonction remplie par les banques est salutaire en temps normal. Malheureusement, elle a été détournée et a fini par jouer en sens contraire. Sans oublier qu'il y a eu cet échafaudage de leviers (ndlr: endettement): au niveau de l'hypothèque «subprime» tout d'abord, puis des produits qui ont été constitués à partir d'elle, ensuite lorsque les hedge funds en ont acheté. Il faut y ajouter les sociétés qui assurent ces produits, qui émettent des certificats d'assurance sur les sociétés financières avec parfois encore un peu de levier... Cet empilement incroyable de titrisations a fini par produire des effets dévastateurs.