En Russie, le pétrole et le gaz représentent toujours une part importante des recettes d’exportation, des contributions publiques et du budget national. Toutefois, l’économie de la consommation russe s’est développée et atteint désormais plus de la moitié du PIB (voir graphique). Et pour les investisseurs, l’essentiel est que la croissance de la Russie soit majoritairement due à la consommation. Nous prévoyons une hausse du PIB de l’ordre de 2,3% en 2014 et une progression de la consommation nationale de 5,7%.

En effet, de nombreux secteurs nationaux offrent encore des opportunités de croissance structurelle intéressantes en Russie. L’Union soviétique n’était pas une économie de consommation et son effondrement a précédé une décennie de sous-investissement. Si le PIB par habitant de la Russie est depuis lors passé à 15 000 dollars américains par année, l’approvisionnement de nombreux services et biens courants reste à la traîne. Après plusieurs années de hausse salariale élevée à un chiffre, la Russie compte désormais une classe moyenne qui aime ­consommer et qui dispose d’un pouvoir d’achat.

Petites boutiques et marchés

Dans le commerce d’alimentation au détail, par exemple, les concepts de magasins modernes ne constituent aujourd’hui que 50% du marché. Les petites boutiques et les marchés de plein air représentant les 50% restants. Magnit, le numéro un de la vente au rabais, prévoit que ses ventes augmenteront de 20% pendant encore quatre ou cinq ans, grâce à l’ouverture de nouveaux magasins essentiellement dans les régions russes. Cette enseigne ouvre chaque jour plus de trois nouveaux magasins.

L’histoire des entreprises de construction immobilière est similaire. La demande de logements «économiques», accessibles pour la classe moyenne (un logement de 50 m2 se monnaie entre 2000 et 3000 dollars le m2), est en plein essor. Les prix de l’immobilier n’ont jamais été aussi abordables en Russie et les projets de construction sont, pour la plupart, vendus avant le début des travaux. Selon Sberbank, la plus grande banque de Russie, le crédit hypothécaire a enregistré une hausse d’environ 30% en 2013. Si le taux hypothécaire de 12,5% en moyenne semble élevé aux yeux des consommateurs occidentaux, celui-ci a considérablement baissé ces dernières années et poursuit une trajectoire descendante. Les taux étant en baisse, le potentiel est énorme: les hypothèques représentent ainsi actuellement un peu moins de 4% du PIB russe alors qu’elles avoisinent les 20% en Pologne.

Peu de concurrence

Un autre trait marquant de l’économie intérieure russe est l’absence de concurrence. En effet, les entreprises étrangères y sont peu présentes, sauf dans quelques secteurs. L’étendue de la Russie est très vaste et nécessite des investissements initiaux importants, en termes de logistique et de locaux, dans la plupart des secteurs avant de pouvoir réaliser des affaires. En outre, l’excès de formalités administratives se révèle être un obstacle majeur pour de nombreuses entreprises étrangères.

L’esprit d’entreprise étant encore peu développé en Russie, les concurrents nationaux qui prospèrent sont également peu nombreux. Ainsi, l’absence de concurrence permet aux principaux acteurs d’engranger de «super profits», avec par exemple une marge bénéficiaire avant intérêt, impôt, dépréciation et amortissement (abrégé en anglais sous le sigle EBITDA) de 11% pour Magnit dans le secteur de l’alimentation au détail ou un rendement de fonds propres de 22% pour Sberbank.

Succès des technologies de l’information

Internet et les technologies de l’information sont, sans aucun doute, les secteurs les plus dynamiques de l’économie russe. Les introductions en bourse les plus intéressantes de ces dernières années ont toutes émané de ces deux secteurs. L’excellent enseignement des mathématiques dans de nombreuses universités russes et ukrainiennes est l’un des précieux legs de l’héritage soviétique. Au cours de la dernière décennie, plusieurs développeurs de logiciels se sont distingués dans de grandes entreprises en concevant des solutions personnalisées pour des clients européens ou américains.

Les cyberentreprises vivent des recettes publicitaires, du commerce électronique et des jeux d’argent. Les 70% de parts de marché de Yandex (le Google russe) dans le secteur des moteurs de recherche en font la plus grande base d’utilisateurs nationale d’Europe. «Yandex Traffic» est l’application incontournable des automobilistes moscovites. La société enregistre une croissance annuelle de 30%, et sa marge ­d’EBITDA dépasse les 40%. Le commerce électronique sera la prochaine grande opportunité russe, mais le grand gagnant se heurtera à l’éternel dilemme russe: comment rentabiliser la logistique? Nous pensons que seule une entreprise russe sera capable de le résoudre.

Concentration du capital

Les fonds propres russes sont majoritairement concentrés. Les grandes compagnies pétrolières publiques représentent plus de la moitié de la capitalisation boursière. Ces sociétés ont pour principale priorité de fournir à l’Etat une substance fiscale prévisible servant au financement du secteur public, les intérêts des investisseurs minoritaires étant secondaires.

Cela explique pourquoi, pendant de nombreuses années, les investisseurs obtenaient un rendement nettement supérieur en investissant dans d’autres secteurs économiques russes que celui du pétrole et du gaz naturel. Ainsi, la plupart des réussites nationales russes concernent des entreprises à faible et à moyenne capitalisation qui, pour la majorité, ne sont pas cotées en Russie. Elles ne sont donc pas incluses dans les principaux indices, fonds passifs ou fonds négociés en bourse.

Toutefois, les fonds de toute capitalisation peuvent choisir leurs titres dans ce segment de la bourse des valeurs russes en forte progression, y compris des entreprises de l’immobilier résidentiel, du commerce de détail, du secteur d’Internet et des technologies de l’information.

Les sélectionneurs d’actions analysent et rencontrent les entreprises dans lesquelles ils investissent. Cette précision est particulièrement importante dans des pays comme la Russie, car les gestionnaires de fonds ont ainsi plus de chances d’éviter les gros problèmes de gouvernance d’entreprise. Par ailleurs, en connaissant les entreprises, leurs marchés et leurs concurrents, ils sont mieux à même de dénicher celles dont la croissance future n’a pas encore été prise en compte dans le prix de leur action.